分众传媒(002027):复盘与展望,尚在春种时-分众出海专题

投资建议

   在中国大陆业务基础上,投资人亦关心分众及梯媒模式的国际化发展。本篇报告将就分众在境外的拓展历程、盈利路径与未来可触达空间等进行讨论。

   理由

   布局现状:以亚洲区域为先,2017年至今持续进行自营点位获取,当前覆盖近百个境外城市。我们总结分众对境外区域选择的逻辑特点,主要关注:人口密度(梯媒触达效果)、本土广告支出水平(基础市场空间)、国牌广告主出海区域倾向(部分增量空间)。从当前覆盖情况来看:

   区域覆盖:从2018年境外15个城市的覆盖,到2024年3月已覆盖境外9个区域近100个城市,并正在持续拓展迪拜、菲律宾等区域。专注核心城市圈(如韩国专注首尔/釜山生活圈、泰国关注曼谷及周边等)。

   点位规模:从2018年3月的自营电梯电视2万台,到2024年3月已布局自营电梯电视15.4万台、电梯海报1.8万台。其中,相对成熟的韩国/新加坡点位数分别达9+/1.75+万台。

   发展策略:通过本土合作、并购等方式实现点位获取与巩固。发展初期核心关注所进入市场的点位话语权归属,与当地竞争情况、政策要求等相关。分众初入境外会选择借助当地企业/财团、政府机构等方式来扩展在地影响力,核心关注可否实现更大范围的点位获取或更优惠的点位租金。如果当地竞争相对激烈、市场份额分散,直接收并购以获取点位效率相对更高。例如,在韩国、印度、越南等高度竞争市场,本土企业已开拓部分点位资源,分众则借助收购部分"小而美"的参与方实现点位扩张,获取市场份额。

   未来展望:收入增长关注境外梯媒生态及分众点位扩张节奏;当前仍处投入期,境外利润待逐步释放。

   收入:关注境外户外广告规模、梯媒渗透率、分众市占率。我们估计分众2023年境外收入在5亿元上下,中长期或有望贡献50亿元空间。

   利润:当前仍处投入初期,主要考虑点位拓展(单区域"1万屏"为基础目标),盈利待逐步释放。我们估计单一市场布局2～3年左右即有望实现盈利回收,单区域成熟净利润率水平与当地点位租金等相关,我们估计或在13～18％,此前韩国20～22年连续三年保持净利润率13～14％。

   盈利预测与估值

   维持盈利预测,对应当前股价为24/25年P/E18.5/17.1x。维持跑赢行业评级及目标价7.78元(24/25年21/20xP/E),上行空间14％。关注宏观经济、广告主预算划拨及公司拓客、海外与下沉市场拓展,重视高股息价值。

   风险

   宏观经济低迷,行业竞争加剧,行业政策变化,广告主开拓进度缓慢,投资项目减值,汇率风险。