博汇纸业(600966):盈利稳步提升,静待主业修复-2023年报及2024年一季报点评

事项:

   公司发布2023年报及2024年一季报,23年,公司实现收入186.9亿元(同比+1.8％),归母净利润1.8亿元(同比-20.3％),扣非归母净利润1.2亿元(同比-45.4％)。24Q1,公司实现收入44.0亿元(同比+5.7％),归母净利润1.0亿元(同比+120.2％),扣非归母净利润0.9亿元(同比+117.3％)。评论:

   文化纸产能集中释放,下游需求逐步回暖。1)白卡纸:23年实现营收119.4亿元,同比-8.9％,量价分别同比+9.5％/-16.8％。其中,社卡和食品卡受益于下游客户包装升级需求,销量明显回升;烟卡23年上半年客户去库明显,下半年市场逐渐回归正轨;而铜卡则在会展行业恢复和出口增长的助力下实现了稳步修复。2)文化纸:23年实现营收42.5亿元,同比+105.9％,量价分别同比+124.9％/-8.4％。文化纸需求相对稳定,23年公司新增产能顺利爬坡,24Q2文化纸销售旺季,预计教辅教材、党建材料等需求仍能提供稳定支撑。3)箱板纸:23年实现营收18.3亿元,同比-11.2％,量价分别同比+7.2％/-17.1％。4)石膏护面纸:23年实现营收4.7亿元,同比-10.7％,量价分别同比+4.9％/-14.9％。

   盈利能力修复,费用控制良好。1)23年,行业白卡纸产能集中投放,供应增加导致价格承压,白卡纸毛利率-2.7pcts至10.9％;而纸浆成本下降,带动文化纸、箱板纸和石膏护面纸等产品盈利能力迎来改善,毛利率分别+4.9/+2.6/+2.1pcts至12.5％/5.2％/15.2％;综合影响下,公司毛利率下滑0.8pcts至10.8％。费用端,销售/管理/财务费用率分别为1.0％/3.0％/2.4％,同比+0.3/-0.04/+0.6pcts,基本保持平稳。因此,公司23年实现归母净利率1.0％,同比-0.3pcts。2)24Q1,公司实现毛利率13.3％,同比+17.9pcts/环比-3.8pcts;费用端,销售/管理/财务费用率分别为1.1％/3.3％/2.1％,同比-0.1/-0.5/-1.3pcts。整体来看,公司24Q1实现归母净利率2.3％,同比扭亏为盈。

   产品设计差异化,逐步完善产能布局。公司加快推进80万吨高档特种纸板扩建项目,生产全木浆零塑纸杯原纸、高端社会卡纸和高档烟卡纸等;同时开发涂布牛卡、本色纸杯纸、不打水不电晕高档纸杯、高档餐盘卡纸、护眼纸、东方书纸、纯质纸等新型纸品,差异化产品矩阵逐渐完善。成本端,公司将充分利用大股东"林浆纸一体化"原料优势,以缓解木浆、木片等大宗原料成本波动风险,有望实现盈利能力稳步提升。

   投资建议:公司是白卡纸行业龙头,经营稳健;看好新产能投放后,市场份额或进一步提升。考虑到白卡纸行业新增产能压力仍大,下调盈利预测,我们预计公司2024-2026年归母净利润6.54/9.57/12.33亿元(24/25年前值为12.67/15.04亿元),对应当前股价PE为12/8/7倍。采用DCF估值法,给予公司目标价7.7元/股,维持"推荐"评级。

   风险提示:原料成本大幅波动,市场竞争加剧等。