顺鑫农业(000860):聚焦白酒+猪肉主业,盈利能力显著改善-FY23＆24Q1业绩点评报告

FY23/23Q4/24Q1公司实现收入105.93/17.85/40.57亿元,同比-9.30％/-30.59％/-0.75％;实现归母净利润-2.96/-0.03/4.51亿元;实现扣非归母净利润-5.70/-2.78/+4.51亿元。

   白酒业务:低档酒产销量下滑,高档酒表现相对优异

   ①收入端:23年公司白酒营收68.23亿元(同比-15.86％/占比74.86％),毛利率同比+6.02pcts,销量/吨价同比-26.0％/+13.8％,销量下降主因白酒消费需求环境影响+产品升级换代低端酒产量下降。分价格带来看,高档酒/中档酒/低档酒分别实现收入9.78/11.12/47.33亿元,同比+45.31％/-18.05％/-22.14％,高档酒增速领先主因基数低+结构升级+北京建立直控终端团队+宴席餐饮恢复。中档酒下滑主因金标陈酿仍处于铺市阶段,公司持续通过百城大会战/金标牛烟火气餐厅榜等活动加大赞助力度,在长三角/新疆铺市率持续提升,未来计划成为30-40元纯粮光瓶酒第一大单品。

   ②渠道端:23年直销/经销收入0.19/68.04亿元,同比+45.37％/-15.96％。

   猪肉业务:行业持续产能去化,优化产业链布局

   23年公司猪肉业务实现营收25.98亿元(同比-4.59％/占比27.58％)。其中:1)屠宰业务收入24.01亿元/毛利润-1.46亿元,同比+6.08％,亏损主因猪价持续低迷,销量/吨价分别+8.8％/-13.7％。公司合理调整冻品结构,优化中高值产品库存。2)养殖板块收入1.97亿元,通过强化三级繁育体系实现降本增效。当前猪肉行业仍处于产能去化阶段,24Q1预计猪肉业务延续亏损,公司优化产业链布局,计划重点聚焦种猪繁育销售/肉制品加工,全年有望减亏。

   盈利能力显著改善,重促销活动精准投放

   盈利端:FY23/24Q1毛利率同比+0.07/-0.57pcts至31.80％/37.15％,净利率+2.97/+3.09pcts至-2.79％/11.11％,地产剥离后盈利能力显著改善。

   费用端:23FY/24Q1销售费用率同比+2.61/-3.01pcts至11.38％/5.41％,管理费用率(含研发费用率)同比+0.73/-0.40pcts至8.37％/5.62％。销售费用中促销费增加显著主因促销活动增加+增加新品投放力度,预计全年费用表现相对稳定。

   盈利预测与估值

   公司已经对房地产板块的长期股权投资完成全部处置,当前聚焦白酒+猪肉主业发展,24Q1利润实现显著改善。短期白牛二销售承压,主因中低收入务工人员消费下滑+小B餐饮修复不及预期影响,未来公司将依托老陈酿＆金标陈酿双轮驱动,短期新品培育/动销回转需要时间,中长期金标有望支撑公司整体业绩增长。考虑到猪周期的不稳定性,我们预计2024-2026年公司收入为112.57亿元、120.52亿元、128.92亿元,收入增速分别为6.27％、7.06％、6.97％;归母净利润分别为5.33亿元、6.75亿元、8.57亿元;EPS分别为0.72、0.91、1.16元,24年PE对应26.85X,维持买入评级。

   催化剂:金标新品动销表现超预期;白牛二恢复超预期;全国加速扩张超预期;房地产业务剥离速度超预期。

   风险提示:1、白酒整体动销恢复不及预期;2、金标发展不及预期;3、白牛二恢复不及预期;4、业务剥离不及预期风险。