青松股份(300132):需求阶段性承压,关注订单及利润率修复进展

投资建议我们下调青松股份评级至中性,目标价下调31％至4.7元。理由如下:下游需求承压,2023年业绩低于我们预期。2023年公司实现收入19.69亿元,同比-32.5％,主因公司于2022年末完成剥离松节油加工业务、青松化工出表;若剔除松节油加工业务剥离影响,公司化妆品业务收入同比-5.8％;归母净亏损0.68亿元,同比减亏6.74亿元。业绩低于我们预期,主因部分化妆品及湿巾订单有所承压,公司新增产能未如期释放(2023年公司面膜/湿巾/护肤品系列产品产能利用率分别为29％/12％/30％,处于较低水平),人员成本、折旧摊销等较为刚性,影响毛利率修复进度低于预期。同时,2023年期间费用率同比+0.9ppt至14.6％,其中销售/管理费用率同比分别+0.9/+1.2ppt至2.4％/7.9％;财务费用率同比-0.6ppt至-0.7％,主因利息费用减少;研发费用率同比-0.7ppt至3.5％,主因青松化工出表。2023年资产减值损失0.28亿元主要为存货及在建工程减值;营业外支出0.24亿元主要系对诺斯贝尔148亩土地项目计提土地闲置费。

   1Q24收入降幅较2023年收窄,毛利率小幅改善。1Q24公司实现收入3.80亿元,同比-4.3％,收入降幅较2023年有所收窄,但下游需求仍有待复苏;归母净亏损600万元,同比减亏0.42亿元。1Q24毛利率为13.8％,同比+11.3ppt、较2023年+1.8ppt,主要系公司通过精简人员、优化生产工序等降本增效叠加原材料价格略有下降。公司持续推进精细化管理,1Q24期间费用率同比-1.9ppt,其中销售/管理/研发费用率同比分别-0.1/-0.4/-0.9ppt。公司经营势头向好,但持续性有待观察。

   聚焦降本增效,关注化妆品订单需求复苏及利润端修复进度。公司聚焦化妆品大消费业务,并逐步形成化妆品制造、化妆品原料开发、化妆品功效检测等产业矩阵。我们认为公司产品开发及供应链能力积累较为深厚,随着下游化妆品消费需求持续回暖,公司不断挖掘潜在客户,我们预计公司收入有望恢复增长;同时,公司持续改革优化生产和管理,以实现降本增效。建议关注利润率修复进度。

   盈利预测与估值由于行业竞争加剧且下游需求仍待复苏,我们下调2024年净利润39％至1.20亿元,并引入2025年净利润预测1.95亿元。当前股价对应17/11倍2024/2025年市盈率。我们下调公司评级至中性,目标价下调31％至4.7元,对应20/12倍2024/2025年市盈率,较当前股价有16％的上行空间。

   风险原材料价格波动风险,行业竞争加剧,核心客户流失风险。