歌力思(603808):海外承压,24年净利存在较大弹性空间-公司点评报告

事件概述

   2023年公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流29.15/1.06/0.80/4.80亿元、同比增长21.73％/416.56％/1515.12％/52.71％,不考虑计提商誉减值准备及商标使用权减值准备带来的影响(1.19亿元),23年归母净利2.25亿元,同比增长1000％,国内净利基本恢复至21年水平。非经主要为政府补贴0.11亿元(同比下降62％)及其他符合非经常性损益定义的损益项目0.14亿元(22年为0)。经营性现金流高于净利主要由于资产减值损失、折旧以及应付项目增加。2023Q4公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为8.50/-0.31/-0.47亿元、同比增长30.88％/49.75％/29.40％,净利亏损主要由于资产减值损失增加。每10股拟派发现金红利2.4元,分红率为82.6％(22年为30.23％),股息率3.0％。

   2024Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利为7.49/0.29/0.30亿元、同比增长12.47％/-38.25％/-26.38％归母净利下降主要受海外市场影响。

   分析判断:

   国内业务稳健增长,LAUREL战略成效显现。收入拆分:(1)分品牌来看,LAUREL23年增速最高,主要由于其23年确立了聚焦核心品类"轻便西服"战略,IRO品牌在欧洲下滑,但在中国区实现销售增长58％;202年ELLASSAY/LAUREL/EH/IRO/Self-Portrait收入为10.72/3.48/3.08/7.30/4.18亿元、同比增长20.68％/47.23％/2.98％/10.48％/49.92％。(2)分渠道来看,23年线上/线下销售收入分别为3.93/24.86亿元、同比增长12.04％/23.50％;直营/加盟收入分别为23.98/4.81亿元、同比增长21.80％/12.23％。截至23年末,公司直营/加盟分别为504/148家、分别净开店44/-5家,推算23年直营店效/加盟单店出货分别为476/325万元、同比下降13％/16％。23年末主品牌/LARUEL/EH/IRO/Self-Portrait/其他直营门店数量分别为198/74/65/110/56/1家、分别净开店1/8/3/15/16/1家;主品牌/LARUEL/EH/IRO加盟门店数量分别为103/13/30/2家、分别净开店3/1/-9/0家。(3)24Q1公司ELLASSAY/LAUREL/EH/IRO/self-portrait收入为3.06/0.95/0.69/1.56/1.16亿元、同比增长29.47％/40.19％/-14.05％/-7.86％/11.92％。分渠道来看,24Q1直营/加盟收入分别为6.33/1.10亿元,同比增长25％/-27％;线下/线上渠道收入分别为6.30/1.13亿元,同比增长10％/34％。

   净利率增幅低于毛利率,主要由于计提商誉减值。(1)23年毛利率为67.79％、同比提升3.98PCT。毛利率提升主要来自主品牌和EH:ELLASSAY/LAUREL/EH/IRO/Self-Portrait毛利率分别为71.33％/74.41％/55.81％/60.87％/82.84％、同比提升4.26/2.75/9.22/2.19/0.30PCT。23年归母净利率为3.62％、同比提升2.77PCT。从费用率看,23年销售/管理/研发/财务费用率分别为46.08％/8.34％/2.49％/0.65％、同比增加-1.31/-1.00/0.31/-0.77PCT。23年投资净收益占比提升0.66PCT至2.45％;公允价值变动收益占比提升0.48PCT至0.13％;资产减值损失占比增加3.55PCT至4.98％,主要为前海上林由于IRO受海外及欧美地区通胀及地缘局势影响业未达预期,计提商誉及商标使用权计提减值准备1.04亿元,以及计提唐利国际商誉减值准备0.15亿元;营业外收入占比下降0.49PCT至0.14％;所得税/收入提升0.48PCT至2.01％。(2)23Q4毛利率为70.05％、同比提升6.97PCT;归母净利率为-3.62％、同比提升5.80PCT。(3)24Q1毛利率67.26％、同比提升1.75PCT;归母净利率为3.90％、同比下降3.20PCT。净利率下降主要由于销售费用率增长、资产减值损失及公允价值变动损失增加。24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为46.80％/7.87％/2.11％/1.59％,同比增加2.18/-0.02 /0.09/0.34PCT。24Q1其他收益占比下降0.29PCT至证研报发给得息术份限司版归西券有请转。

   0.72％;投资净收益占比下降0.53PCT至0.82％;公允价值变动损失占比增加1.04PCT至0.51％;资产减值损失占比增加0.94PCT至1.18％;信用减值损失下降0.32PCT至-0.36％;所得税/收入提升0.58PCT至2.37％。

   存货有所增长。23年末存货为9.45亿元、同比增长22％,存货周转天数为330天、同比增加24天,存货/收入为32.4％,同比基本持平。应收账款为3.67亿元、同比增长27％,应收账款周转天数为41天、同比减少4天。应付账款为2.90亿元、同比增长37％,应付账款周转天数为96天、同比增加13天。24Q1存货/应收账款/应付账款分别为8.80/3.05/1.97亿元、同比增长28％/4％/46％,存货/应收账款/应付账款周转天数分别为335/40/89天、同比增加48/1/21天。

   投资建议

   我们分析,(1)短期来看,公司在疫情三年期间坚持逆势开店,24年国内在3个国际品牌带动下仍有望实现增长,但海外业务可能仍然承压;(2)中长期来看,SP、LAUREL、IRO国内成长性仍然较强,23年已计提较多的商誉减值,公司净利率仍有较大的修复空间。维持24/25年收入预测32.00/34.66亿元,新增26年收入预测37.83亿元;维持24/25年归母净利2.57/3.19亿元,新增26年净利预测3.66亿元;对应24-26年EPS0.70/0.86/0.99元,2024年4月30日收盘价7.78元对应24/25/26PE分别为11/9/8X,维持"买入"评级。

   风险提示

   费用率居高不下风险、开店不及预期风险、2023年9月董事胡咏梅因违规交易被深圳证监局出具警示函、系统性风险。