徐工机械(000425):海外拓展顺利,资产质量提升-一季度点评

海外市场出口保持增长,带动盈利能力提升。根据公告,23年公司海外收入为372.20亿元,同比+33.7％,23年海外收入占比40.09％,同比+10.42pcts。海外市场盈利能力更强,23年公司海外市场毛利率为24.21％,比国内市场高出3.05pcts。随着海外市场收入占比持续提升,公司整体盈利能力有望进一步优化,预计24-26年公司整体毛利率为22.8％/23.2％/23.7％。

   产品实现多元化发展,注重新兴产业,高机、矿机发展迅速。根据公告,战略新兴板块发展迅速,收入增近30％:1)高空作业机械:23年公司高空作业机械收入88.83亿元,同比+35.62％。2)矿业机械:23年公司矿业机械收入达到58.61亿元,同比+14.17％,其中矿挖内销占有率提升1.7pcts;多元化发展有助于公司平滑收入波动,看好公司新兴产业长期发展。

   资产质量提升,23年应收、存货同比降低,ROE明显提升。根据公告,23年公司应收票据及账款、存货分别为436.58、323.78亿元,相比22年底分别减少28.20、27.21亿元,应收、存货降低一定程度降低公司坏账减值风险;此外,23年公司ROE(摊薄)达到9.49％,同比+1.40pcts,资产质量持续优化。

   国内挖机市场筑底信号明确,公司有望受益于新一轮更新周期启动。根据CME数据,23M4挖机国内销量9500台(同比基本持平),有望实现连续两个月持平/正增长,国内挖机市场的下行周期或已结束,板块筑底信号明确,随着"以旧换新"政策落地,板块更新周期有望提前启动。公司作为国内挖掘机头部企业,有望充分受益国内挖机市场复苏。

   盈利预测、估值与评级我们预计2023-2025年公司营业收入为988.40/1102.74/1266.80亿元,归母净利润为67.61/78.36/99.46亿元,对应PE为12/10/8X,维持"买入"评级。

   风险提示下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。