亿华通(688339):业绩低于预期,24年销量有望高增

2023年业绩低于我们预期公司公布2023年及1Q24业绩:2023年实现收入8.01亿元,同比增长8.5％;归母净利润-2.43亿元;其中4Q23实现收入5.07亿元,同比增长46.0％,环比增长262.8％。公司1Q24实现营收0.13亿元,同比下降72.8％,环比下降97.4％,因年初行业需求较弱,业绩低于我们预期。

   发展趋势销量同比略增,竞争加剧售价下滑。2023年公司燃料电池系统销量1900台,同比增长23.6％,销售功率189.4MW,同比增长17.27％。根据交强险上险数据,23年亿华通燃料电池装机量107MW,市场份额约15％,同比22年有所下滑,我们认为主要因企业出货与终端装机存在时间差异。从售价来看,23年公司燃料电池系统平均售价约3782元/kw,因行业竞争激烈,价格同比下降11％。

   政策支持有望推动燃料电池汽车销量,全年有望达近万辆销量。2月29日,山东对氢能车辆免收高速公路通行费,4月16日,成都亦拟免除燃料电池汽车高速费。我们认为对于氢能重卡而言,高速成本占其总拥有成本(TCO)超20％,该政策将直接节省燃料电池汽车超200万元的TCO成本,我们测算在该种情况下,燃料电池汽车总拥有成本已可实现与锂电池、柴油车平价。此外燃料电池示范城市群补贴在24年年初开始发放,我们认为政策端燃料电池汽车的支持有望保障24年销量持续增长,我们预期24年销量有望达近1万辆,同比增长超60％。

   盈利能力略降,期间费用控制良好。盈利能力上,4Q23因年末行业放量,产品售价下降幅度较大,公司毛利率环比下降9.9％至29.4％,1Q24叠加产能利用率较低的影响,公司毛利率转为负数。从期间费用看,4Q23期间费用合计1.05亿元,环比下降23.9％,1Q24期间费用0.95亿元,环比下降9.9％,整体费用控制良好。

   盈利预测与估值由于行业降价,我们将2024年净利润从-0.66亿元下调至-2.07亿元,同时引入2025年净利润-1.25亿元。当前股价对应4.9倍2024EV/S和3.7倍2025EV/S。我们看好氢能行业未来发展,维持跑赢行业评级,但由于行业估值中枢下行,我们下调目标价31％至45元,对应6.2倍2024EV/S和4.7倍2025EV/S,较当前股价有22％的上行空间。

   风险各地氢能政策推进不及预期,燃料电池汽车销量不及预期,行业竞争加剧盈利能力下滑。