天顺风能(002531):海风并表增厚盈利,海工产能布局优势明显

事件:4月26日,公司发布23年年度报告和24Q1季度报告。公司2023年实现收入77.27亿,同比+14.67％,归母净利润7.95亿,同比+26.53％,扣非净利润7.64亿,同比+20.45％,EPS0.44元。24Q1单季实现营业收入10.54亿元,同比-22.67％,环比-20.18％,归母净利润1.48亿元,同比-24.83％,环比+97.06％;扣非归母净利1.5亿元,同比-21.07％,环比+124.70％。

   海工产能持续扩张。2023年海工业务实现营收15.11亿元,毛利率16.33％。公司已形成"1+7"的全球风电海工生产基地布局,覆盖渤海湾、长三角、珠三角、日韩、东南亚、中东、欧洲等全球主要市场。目前公司具备95万吨/年的海工产能,包括江苏盐城射阳基地20万吨(单桩为主)、江苏南通通州湾基地25万吨(导管架为主)、广东揭阳惠来基地30万吨(导管架为主)、广东汕尾基地20万吨(导管架为主)。在建产能有德国海工50万吨、射阳二期30万吨和阳江30万吨等海工基地,漳州基地也在前期规划准备中。公司预计2024/2025年底海风总产能将达到200/250万吨。我们预计2024年/2025年海风装机约10-12GW/16-18GW,公司有望进一步加强在海上风电水下基础(单管桩、导管架)及漂浮式平台等领域的区位优势和产能优势竞争地位,实现量利高增。

   电站运营开发成为第二增长级。2023年公司在营风电场并网容量1.38GW,销售电量31.94亿千瓦时,同比+64.92％,发电业务实现营收12.5亿元,同比+30.6％,上网电量和发电收入的大幅增长主要得益于内蒙古兴和县500MW风电项目顺利并网、2023年平均风速和利用时间高于同期。公司将继续聚焦于北方、华中、华东、华南等地区,推动新能源资源开发,目前湖北省沙洋县的200MW风电项目正在推进,另有600MW风电项目正在积极筹备开工,未来高毛利的下游风电站投资开发业务有望成为第二增长级。

   陆塔战略性收缩,塔桩叶片销量下滑。2023年风塔实现营收32.01亿元,同比-18.65％,毛利率12.9％,同比+1.48Pcts;叶片及模具实现营收15.67亿元,同比-8.31％,毛利率12％,同比+1.67Pcts。公司销售塔筒45万吨,叶片1601片和模具47套,分别同比下降9.15％/17.18％/44.71％。根据公司战略方向,陆塔不再以规模作为主要目标,将更关注精细化管理以及良好的经营性现金流管理。此外,零碳复材板块在2023年实现了拉挤板大梁的批量生产,目前常熟基地一期已落地调试完成92条拉挤板生产线,并将持续拓展玻纤、碳纤复合材料在船舶、航空领域的开发及应用。

   盈利能力明显提升,经营性现金流改善。2023年公司毛利率22.81％,同比+3.83pcts;净利率10.29％,同比+0.96pcts;经营性现金流18.29亿,同比+142.67％。24Q1毛利率30.39％,同比+4.16pcts,环比+3.89pcts;净利率14.12％,同比-0.51pcts,环比+9.60pcts。我们认为盈利提升来自于公司并入长风后,供应链采购优势明显,规模化摊薄费用,同时高毛利导管架产品占比提升。

   投资建议:作为风塔细分领域龙头,一方面,公司通过产能扩张不断巩固全球领先优势,开启新一轮"两海"布局,国内外业务齐发力,另一方面,在风电产业链内积极进行相关多元化业务布局,形成新能源从制造、发电、应用全产业链闭环生态。我们预计公司2024/2025年营收97.94亿元/130.77亿元,净利润13.68亿元/21.87亿元,EPS为0.76元/1.22元,对应当前股价的PE为12.35倍/7.72倍,维持"推荐"评级。

   风险提示:海风政策变化带来的风险;风电招标量或装机量不达预期的风险;产能投产不及预期的风险;塔筒市场竞争格局恶化导致产品利润率大幅下滑的风险。