三生国健(688336):靓丽开年,自免管线有望持续丰富-季报点评

1Q24收入同比增长29％,扣非净利大幅增长公司公告1Q24营业收入2.7亿元(+29％yoy)、归母净利0.9亿元(+172％yoy)、扣非净利0.9亿元(+203％yoy),业绩高速增长主因核心产品快速放量及费用控制。基于公司经营效率提升及授权收入逐步确认,我们预计公司2024-26年归母净利2.1/2.3/2.7亿元,参考生物类似药Biotech可比公司市值均值145亿元,考虑公司创新管线逐步兑现及凸出的自免商业化能力给予溢价,我们给予公司24年目标市值200亿元,目标价32.43元,维持"增持"评级。

   益赛普:低基数下较快增长,后续跟进集采政策我们估算1Q24益赛普收入同比增长26％至1.6亿元(1Q23～1.3亿元),高增长主因同期低基数及水针贡献(同期水针未上市)。考虑到集采扩面影响,我们预计24年益赛普收入面临一定压力:1)价格:3M22益赛普以单支127元(降幅约60％)拟备选进入广东联盟集采(盟采地区销量占比不足10％,获得预采量70％),2023年逐步执行后对ASP产生影响(估算2023EASP下滑～15％),若集采扩面可能致ASP进一步下滑;2)销量:受益于诊疗修复及营销,我们预计销量有望实现双位数增长,若集采扩面有望以价换量,此外公司通过预充水针、县域下沉等推动放量。

   赛普汀、健尼哌持续放量,CDMO预计稳健1)我们预计赛普汀1Q24收入同比增长60.1％至～0.8亿元,24年有望实现30～40％增长:23年覆盖医院持续增长至超1300家,CSCO指南推荐乳腺癌晚期一线治疗,1M23国谈续约成功且解除联用报销限制有望推动放量。2)健尼哌1Q24收入同比增长91％,24年有望保持40％左右的高速增长;3)我们预计1Q24CDMO业务收入～0.1亿元,预计24年有望同比保持稳健。

   研发管线推进顺利,管理效率持续提升自21年起公司持续聚焦自免赛道,2024年有望迎来丰收期;1)IL-17A:4Q23有望读出银屑病III期主要终点数据并NDA;2)IL-4R:成人ADIII期完成首例患者入组(1M24);3)7M23IL-5完成II期入组、24年启动III期;4)IL-1β的Ib/II期达到主要终点、24年推进III期;4)IL-33IND获批。

   2024年起有望逐步提交IL-17A(2024E)、IL-1β(2025E)、IL-4R(2026E)、IL-5(2026E)NDA。1Q24公司毛利率77.1％(+4.6pct),主因工艺优化;

   研发/销售/管理费率分别为20％/19％/6％,同比-9/-7/-0.6pct,费率优化主因降本增效及费用确认节奏影响。

   风险提示:益赛普降价风险,在研产品失败风险,商业化风险。