敷尔佳(301371):23年业绩承压,期待24年新亮点-年报点评

23年公司营收攀升,利润阶段性承压

   23年公司实现营收19.34亿元/yoy9.29％,归母净利7.49亿元/yoy-11.56％,主要系线上销售占比增长带动相关销售费用增加、公司北方美谷基地启用折旧与摊销增加以及持续加大研发投入所致。24Q1营收4.09亿元/yoy9.65％,归母净利1.52亿元/yoy-4.77％,盈利能力出现环比改善。产品端,公司以医用敷料产品为基础,迅速扩充功能性护肤品,通过产品成分、配方等方面的创新应用,逐步积累市场口碑;渠道端,公司线上渠道营收占比提升,线上直销营收增速较快;供给端,公司通过北方美谷产能扩建,增强公司产品的市场供给能力。预计24-26年EPS2.21/2.43/2.61元,可比公司24年Wind一致盈利预测PE24倍,考虑公司近年来增速放缓,给予24年PE18倍,目标价39.78元(维持),维持"增持"评级。

   顺应市场需求,坚持医用敷料与功能性护肤品并重发展

   23年公司医疗器械/化妆品实现营收8.50/10.83亿元,yoy-1.79％/19.92％。

   公司依托医用透明质酸钠修复贴在医用敷料贴市场形成领先地位,2022年推出II类医用胶原蛋白敷料,搭建透明质酸钠与胶原蛋白双轮驱动的策略,进一步提升公司医用敷料的市场影响力。此外公司契合市场需求,陆续推出"美白面膜"、"清痘面膜"、"熬夜面膜"、"抗皱面膜"等功能性护肤品,满足消费者"科学护肤"、"精准护肤"的需求。

   线上线下协调发展,实现渠道进一步深化

   公司在渠道端实行线上线下相结合的方式,销售模式分为直销/代销/经销三种。23年公司线上销售渠道占比提升,线上营收9.24亿元/yoy28.53％,占主营业务收入比重47.77％(+7.15pct),其中线上直销营收7.90亿元/yoy33.94％,线上代销经销营收1.33亿元/yoy3.66％,线下经销营收10.10亿元/yoy-3.87％。

   23年公司费用率上升导致盈利增长乏力

   23年公司毛利率82.23％/yoy-0.84pct,净利率38.76％/yoy-9.13pct。23年公司期间费用率30.02％,其中销售费用率27.53％/yoy+5.48pct,管理费用率4.67％/yoy+1.98pct,研发费用率1.70％/yoy+0.83pct,管理费用率4.67％/yoy+1.98pct。23年公司实现经营性现金流8.26亿元,同比下降8.10％。

   风险提示:新品爬坡较慢;销售费用率提升;股权高度集中。