国轩高科(002074):费用端持续改善,全球化战略成效初显-2023年年报及2024年一季报点评

事件:公司发布2023年年报及2024年一季报。23全年实现营收316.05亿元,同比+37.1％;归母净利9.39亿元,同比+201.3％,扣非归母净利1.16亿元,同比扭亏。24Q1实现营收75.08亿元,同环比+4.6％/-23.6％;归母净利0.69亿元,同环比-8.6％/-89.3％;扣非归母净利0.11亿元,同比扭亏/环比-83.8％。公司23全年业绩增长表现亮眼,归母净利润实现大幅增长。

   客户结构不断优化,储能出货增长迅猛。23年公司实现主营营收299.83亿元,同比+36.4％,我们测算动储合计出货约43GWh。动力:23年实现营收230.51亿元,同比+24.7％,国内装机15.9GWh,配套五菱缤果/欧拉好猫/长安Lumin等车型表现亮眼,同时拓展发力B级车型,新进哪吒/埃安/大众标准电芯等配套定点,并拟与蔚来建立战略合作关系,此外公司还与亿航智能签订战略合作协议,共同开发eVTOL产品,参与发展低空经济,未来公司客户结构有望持续优化。储能:23年实现营收69.32亿元,同比+97.6％,接近翻倍增长,公司被BNEF评选为全球Tier1储能产品供应商,目前在手订单相对充裕,与苏美达/南网储能/日本Edison等国内外大储/户储战略合作项目持续贡献业绩增量。我们认为,随着公司与国内外客户合作的进一步加深,叠加产能不断释放,公司出货量有望维持高速增长,预计24年电池出货有望达55GWh。

   各项费用持续改善,利润端稳固回升。23年公司毛利率16.9％,同比-0.9pct,24Q1毛利率17.9％,同环比-1.1pct/+1.1pct,毛利率同比略有下滑主要系公司加速扩产后短期度电折旧摊销上升,抵消部分原材料下跌影响,成本端降幅略低于报表端电池单价下调,预计未来产能爬坡及规模效应释放后将有所修复。公司各项费用持续改善,23年期间费用合计15.8％,同比-1.1pct,得益于公司规模效应摊薄,以及全面导入大众集团管理体系带来的管理能力与经营效能改善,期间费用率连续四年下降,带动公司利润端稳固回升,23年公司净利率3.1％,同比+1.5pct。24Q1净利率0.5％,同环比-1.0pct/-5.7pct,期间费用率15.3％,环比维持下降趋势,净利率下降主要系公司政府补贴减少。

   全球化战略成效逐步显现,海外竞争优势有望持续提升。23年公司实现海外营收64.28亿元,同比+115.7％,海外营收占比20.3％,同比+7.4pct。德国/美国/泰国/印尼共4个PACK生产基地陆续投产出货,标志着公司海外产能布局开始进入收获期,根据SNEResearch统计,23年公司全球动储合计装机31GWh,同比+64％,市占率约3％排名第八,公司全球化战略已逐步显现。公司在美国本土从电池材料加工到电芯/PACK制造环节的布局稳固推进,24年开始逐步落地,预计随IRA政策要求逐年收紧,公司有望凭借高本土化制造比例、大众集团股东加持及自身多年LFP电池研发与生产经验带来的生产端成本优势,持续提升海外市场竞争力,我们看好公司长期全球市占率提升趋势。

   盈利预测及投资评级:我们预计2024～2026年公司有望实现营业收入384.80/485.38/583.28亿元,同比+21.8％/+26.1％/+20.2％,实现归母净利润11.02/16.37/22.35亿元,同比+17.4％/+48.5％/+36.5％,当前股价对应PE为29x/19x/14x。短期内,公司可能面临市场竞争加剧导致的利润端压力,客户与产品结构改善或提供回升空间;向前看,我们认为公司全球化战略布局已逐步显现,海外产能落地领先同业且在美国本土产业链布局完备,有望持续提升全球竞争力,充分受益于海外市场利润优势与增长潜力,维持"强烈推荐"评级。

   风险提示:终端需求增长、公司与大众合作进度/大众销量、公司产能建设、公司成本/盈利改善不及预期,行业竞争加剧超预期。