寒武纪(688256):国内稀缺AI芯片龙头,有望受益于大模型蝶变与国产替代

业绩波动较大,云端智能芯片及计算机集群占主导。根据2023年业绩快报数据,2023年营业收入7.09亿元,同比减少2.70％,归母净利润-8.36亿元,扣非净利润-10.47亿元。按产品进行分类,根据2022年数据,云端智能芯片及加速卡营收2.19亿元,毛利率63.47％,占比30.10％,同比173.52％;边缘端智能芯片及加速卡营收0.38亿元,毛利率31.11％,占比5.19％,同比减少78.40％;终端智能处理器IP营收114万元,占比0.16％,同比减少83.44％;智能计算集群系统营收4.59亿元,毛利率70.42％,占比62.89％,同比0.64％;其他类营收0.12亿元,占比1.66％。

   研发、人才、市场、生态"四维联动",内外结合构建竞争力。

   研发方面,公司保持高效的研发投入,以提升人工智能领域核心处理器芯片的核心竞争力,构建技术壁垒。2023年上半年,公司研发投入4.83亿元,占营收比例为421.56％。截至2023年上半年,公司拥有980人的研发团队,占员工总数77.47％,77.04％以上研发人员拥有硕士及以上学历。研发投入集中在两个方面:1)智能处理器微架构及指令集方面,公司迄今已自主研发了五代智能处理器微架构、五代商用智能处理器指令集。2023年上半年,第六代智能处理器微架构和指令集正在研发中。新一代智能处理器微架构及指令集将对自然语言处理大模型和推荐系统的训练推理等场景进行重点优化,将在编程灵活性、能效、功耗、面积等方面提升产品竞争力。2)基础系统软件平台方面,2023年上半年,公司的基础系统软件平台相比前期版本也进行了优化和迭代。其中,推理软件平台在模型性能优化、大模型和AIGC推理业务支持、推理性能优化等重点方面均实现了突破和进展。训练软件平台在通用性、性能等方面取得了优化,在大模型和AIGC训练领域、推荐系统等重点领域实现了改进和迭代。基础系统软件平台不断改进和发展,将促进硬件产品更好落地。

   人才方面,公司高度重视人才体系的健全和发展,在积极引进高层次人才的同时注重内部人才培养,目前,公司已建立了成熟稳定的研发团队、销服体系、管理及支撑团队。为完善人才队伍建设、提升核心团队的凝聚力与战斗力,公司在目标管理、薪酬激励、培训及晋升等方面都有较完整体系。同时,公司持续优化组织架构,细化岗位职责,推进信息化建设,为可持续发展夯实基础。

   生态方面,公司致力于生态建设,增强品牌影响力。2023年上半年。随着公司用户行业、用户数量的持续提升、基础系统软件平台的持续优化,用户可以更加灵活地使用公司的软硬件平台进行开发。其次,凭借过硬的产品能效、良好的服务意识,公司的品牌影响力也在持续增强。此外,公司重视产学合作,目前已有多所高校开设了基于寒武纪软硬件平台的人工智能课程,建立了较为完善的高校课程生态体系,此举将进一步助力公司生态建设的发展。

   市场方面,公司依托于近年来持续拓展和深耕的成效,在互联网、运营商、金融、电力能源等行业及客户中进行了广泛的业务部署与落地。例如,在互联网行业,公司的芯片及加速卡与数家头部互联网企业在视觉、语音、图文识别、自然语言处理等场景下进入了批量销售环节。公司与头部互联网企业进行了搜索推荐领域的深入技术合作和适配,正在积极推进产品落地。在金融行业,公司持续扩展云端产品在多家头部银行的成熟业务应用,同时结合金融业的行业应用需求,在大语言模型领域与头部银行、头部ISV积极推动技术合作和深度算法适配,为后续的产品大规模落地打下了坚实基础。在运营商行业,依托云端产品芯片及加速卡,公司销服人员积极参与头部运营商的集中采购,并积极推动与其智能计算平台的适配,持续在大语言模型应用以及大型集群架构设计上进行探讨和进一步验证性测试工作。此外,公司基于云端产品的优势,针对最近兴起的大模型领域,优化了公司产品在AIGC及大语言模型领域的性能,并与多个行业客户及ISV推动了技术和产品合作。

   云端处理器、智能计算集群协同发展,软件平台垒实生态壁垒。

   云端产品方面,根据公司2023年4月3日投资者关系活动记录表援引的IDC报告显示,到2025年我国云端智能服务器市场预计将达到108.6亿美元,作为云端智能服务器的核心部件,智能芯片及加速卡占据了整个服务器货值的2/3以上,预计2025年云端智能芯片及加速卡市场超过70亿美元。根据前文引述的投资者活动记录表显示,2023年前后在云端智能计算市场,基于软件生态优势,英伟达GPU芯片和加速卡产品占据90％以上的市场份额,公司及其他芯片厂商的市场份额暂时较小;公司云端产品主要应用于互联网、金融等领域,其中互联网客户在云端智能计算市场占据大部分市场空间。在互联网行业的客户拓展已经取得了一定进展,例如与阿里、百度等头部互联网企业的多个业务部门进行了密切交流并已实现产品导入,在视觉、语音等场景的适配性能表现超出客户预期,部分场景已经形成一定规模收入。

   在金融领域,公司与多家头部银行进行了产品导入和适配。其中,公司的云端产品在招商银行多个业务场景的实测性能超过竞品,可大幅提升客户相关业务的执行效率。此外,公司联合服务器厂商入围头部运营商2021年至2022年人工智能通用计算设备集中采购项目,迈出了向运营商行业拓展的第一步。在其他行业客户方面,公司持续发力拓展,加速场景落地,实现传统行业的AI赋能。此外,公司已经与互联网、运营商、智慧金融、智能汽车、智慧轨交、智慧养殖等行业的头部客户开展紧密的合作,向上百家客户销售了产品。

   智能计算集群方面,随着各地智能计算基础设施建设的计划、启动,智能计算集群系统业务具有较为广阔的市场空间和市场需求。结合城市新型基础设施和智能汽车自动驾驶等行业需求,预计未来3-5年智能计算中心的市场空间将达数百亿。公司智能计算集群系统业务是将公司自研的加速卡或训练整机产品与合作伙伴提供的服务器设备、网络设备与存储设备结合,并配备公司的集群管理软件组成的数据中心集群,其核心算力来源是公司自研的云端智能芯片。智能计算集群主要聚焦人工智能技术在数据中心的应用,为人工智能应用部署技术能力相对较弱的客户提供软硬件整体解决方案,以科学地配置和管理集群的软硬件、提升运行效率。在智能计算集群领域,公司具有较强的竞争力以及前期落地项目积累的良好品牌效应,虽然公司在市场占有率上低于主要竞争对手,但公司的智能计算集群系统业务在国内的市场占有率仍处在第一梯队。

   软件平台方面,公司作为芯片公司,软件平台生态的打造至关重要。公司从成立之日起就对软件平台生态进行持续研发投入,有效支撑了公司"云边端"三条产品线各款产品的客户交付和商业应用,已为开发者在公司芯片产品上开发智能应用提供了功能较完整、普适性较好的软件开发平台,并形成了一定的开发者影响力。公司还启动了"开发者生态"项目,持续完善开发者社区和论坛平台,并利用公司积累的科研技术优势,与高校合作培养未来开发者的使用习惯。由于人工智能领域的原创性算法和技术仍然在不断涌现,人工智能行业的应用场景仍在不断推陈出新,公司芯片产品及其架构和指令集仍在持续提升扩展,公司需要对统一软件开发平台进行长期持续的迭代研发和优化升级。未来,公司也将持续为各产品线迭代研发统一的软件开发平台,通过不断迭代升级持续扩展其功能、效率、易用性以及对新兴人工智能应用的良好支持,促进公司芯片产品市场份额的巩固和提升。

   公司股份回购完成,截至2024年2月28日已回购24.14万股。截至2024年2月28日,公司回购股份实施完成暨回购期间届满,通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计回购股份24.14万股,占公司总股本比例为0.06％。

   回购成交的最高价为157.01元/股,最低价为100.81元/股,支付的资金总额为人民币3020.10万元(不含印花税、交易佣金等交易费用)。回购股份将在未来适宜时机全部用于员工持股计划或股权激励。

   2023年4月15日,公司发布《2022年度向特定对象发行A股股票上市公告书》。本次定增发行数量为1380.60万股,发行价格为121.10元/股,募集资金总额为16.72亿元,募集资金净额为16.49亿元。本次发行对象共有18家,均以现金参与认购。实际募集资金将用于先进工艺平台芯片项目、稳定工艺平台芯片项目、面向新兴应用场景的通用智能处理器技术研发项目和补充流动资金,具体内容如下:1)先进工艺平台芯片项目,拟投资总额9.50亿元,拟用募集资金7.18亿元;2)稳定工艺平台芯片项目,拟投资总额14.93亿元,拟用募集资金7亿元;3)面向新兴应用场景的通用智能处理器技术研发项目,拟投资总额2.34亿元,拟用募集资金2.19亿元;4)补充流动资金,拟投资总额2.13亿元,拟用募集资金0.36亿元。

   盈利预测和投资建议:

   2023年11月17日,公司发布《2023年限制性股票激励计划(草案)》,第一个归属期是2024年,营业收入不低于8.8亿元,达到触发值,公司层面归属80％,营业收入不低于11亿元,达到目标值,公司层面归属100％;第二个归属期是2025年,2024-2025年累计营业收入值不低于20.8亿元,达到触发值,公司层面归属80％,2024-2025年累计营业收入值不低于26亿元,达到目标值,公司层面归属100％。第三个归属期是2026年,2024-2026年累计营业收入值不低于36.8亿元,达到触发值,公司层面归属80％,2024-2026年累计营业收入值不低于46亿元,达到目标值,公司层面归属100％。

   我们认为公司是国内稀缺的的AI芯片厂商,能够提供云边端一体化、软硬协同、训练推理融合,且具备完整生态的AI芯片产品和平台基础软件,我们看好AI大模型大发展对AI芯片的需求,以及国产替代的机遇,且认为公司将从中获益。

   我们预计23-25年,公司最高占比产品智能计算集群增速分别为-10％,100％,50％;公司营业收入增速分别为-2.70％,96.06％,48.88％。公司智能计算集群毛利率不断提升,23-25年分别为70％,71％,72％;公司整体毛利率为65.80％,68.21％,69.92％。

   我们预计公司2023-2025年营业收入分别为7.09/13.91/20.71亿元,归母净利润分别为-8.36/-5.49/-2.66亿元,对应EPS分别为-2.01/-1.32/-0.64元。由于公司产品AI芯片产能受到外部限制,未来经营可能出现不确定性,首次覆盖给予"无评级"。

   风险提示:产品迭代速度不及预期;市场竞争加剧;贸易摩擦加剧。