天成自控(603085):汽车座椅国产化先锋,资质+成本双壁垒打造eVTOL座椅龙头-深度报告

公司工程商用车-乘用车-航空座椅持续拓展,2024年有望迎来业绩拐点

   1)公司成立于1984年,由工程机械、商用车、农用机械座椅起家,2016年进入乘用车座椅领域,2017年收购英国Acro进入航空座椅领域。2022年公司乘用车、工程机械、商用车、航空座椅营收占比分别为34％、24％、18％、11％。2)2019、2022年公司计提收购Acro产生的商誉减值以及部分坏账,历史包袱基本出清,客户结构持续优化。随乘用车座椅陆续投产、航空座椅投入逐渐取得回报,公司2023年业绩预计同比转正,2024年有望加速上行。工程商用车座椅:公司市占率较高,有望跟随工程机械行业周期上行

   公司在工程机械与商用车座椅行业份额较高,产品已配套于卡特彼勒、三一重工、徐工等工程机械企业以及东风、中国重汽、一汽等商用车企业。作为公司业务基本盘,未来有望跟随工程机械行业周期上行。乘用车座椅:供应链纵向一体化助力国产替代,2024年有望进入交付高峰

   1)核心竞争力:公司持续推进供应链纵向整合,2019年建成机构件生产基地,2020年成立铝合金、碳纤维产品事业部,集成与成本控制能力处于领先地位。2)竞争格局:国内市场70％被延锋、李尔、安道拓、佛吉亚等品牌占据,公司进入乘用车领域以来不断进行国产替代,公告的16个项目定点中预计有9个在2024年进入量产,未来有望成为年产销超200万套、市占率10％以上的供应商。3)市场空间:我们预计国内乘用车座椅市场规模有望从2020年的793亿元增长至2025年的951亿元,年均复合增速3.7％。航空座椅:波音空客全球供应商,资质+成本双壁垒打造eVTOL座椅潜在龙头

   1)资质稀缺性:全球航空座椅市场80％被法国Zodiac、美国BE和德国Recaro等国际巨头垄断,公司通过收购英国Acro获得欧洲航空安全局(EASA)和美国航空管理局(FAA)的产品适航证,已拥有波音、空客成熟配套经验。2)公司结合英国研发、资质优势及中国制造优势,完成航空座椅碳纤维、铝合金等核心部件国产化,轻量化产品适配对重量敏感的eVTOL行业。3)eVTOL载人相比载货对安全要求更为苛刻,我们判断适航认证更靠近民航体系。公司拥有国内航空座椅资质稀缺性、以及乘用车座椅业务带来的成本控制优势,未来有望在eVTOL座椅市场前占先机。天成自控:预计2023-2025年归母净利润复合增速为270％

   预计公司2023-2025年归母净利分别为0.2、0.9、2.1亿元,同比转正、增长472％、139％,对应现价PE为240、42、17倍。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:1)汽车座椅行业竞争加剧风险;2)eVTOL应用推广不及预期。