江海股份(002484):盈利能力稳健,关注三大电容梯次发力

2023年业绩小幅低于我们预期公司发布2023年年报:全年收入48.45亿元,同比+7.1％;归母净利润7.07亿元,同比+6.9％:非经常性损益5,132万元,同比增加2,739万元,主要为政府补助增加。全年业绩低于我们预期,主因1)口径调整及产线搬迁导致的电极箔收入下滑37％,2)超容收入/利润率降幅超出预期。

   单季度看,4Q23收入10.67亿元,同/环比-15.6％/-18.2％;归母净利润1.60亿元,同/环比-9.1％/-14.2％。除口径调整因素外,收入环比下滑还受到产品价格逐季下降的影响,且部分产品12月执行新价格。

   部分品类实现快速增长。分三大电容看,23年铝电解收入39.70亿元,同比+10.8％,尽管存在下游去库的不利影响,但公司在新能源及储能、电动车和充电桩等应用仍实现超过30％增长。薄膜电容收入4.56亿元,同比+40.7％,为增速最高的产品。超容收入2.21亿元,同比-27.9％。

   致力于材料端至制造端的成本优化,盈利能力稳健。公司全年毛利率26.1％,同比-0.3ppt,其中铝电解毛利率同比-0.2ppt。4Q23在面临价格压力的情况下,也实现了毛利率同、环比持平。我们认为一方面得益于电极箔产地电价下调的外部因素,另一方面与公司采取的产线迁建、节能改造、自动化改造等等措施有关。我们认为24年公司的降本效果有望持续。

   发展趋势实控人拟变更为浙江国资,经营管理稳定。根据3月12日公告,控股股东亿威投资拟将公司20.02％的股份转让至浙江经投,公司实控人拟变为浙江国资委。除财务总监外,包括董事长、总裁在内的其余高管维持不变,我们预计本次控制权变化对公司的经营目标与管理方针影响不大。

   公司是国内少见的平台型电容厂商,主业稳健,关注新项目拓展。我们认为铝电解电容有望维持份额和利润率稳定,同时MLPC、固液混合或贡献额外增量。薄膜电容方面,车载和光伏产品有望继续支撑较高增速。超容方面,调频、节能环保或为新兴应用起步点,关注产品放量时点和盈利改善。

   盈利预测与估值考虑下游库存去化和降价压力,我们下调24年收入/归母净利润8.5％/13％至58.5/8.6亿元,引入25年收入/归母净利润66.8/10.0亿元。当前股价对应24/25年P/E15.1x/13.1x。维持"跑赢行业"评级,由于EPS下修,我们下调目标价10％至19.37元,对应24年/25年P/E19.0x/16.4x,较当前股价有26％涨幅。

   风险需求不及预期;行业竞争加剧;毛利率不及预期;新产品拓展不及预期。