豪悦护理(605009):国内主业稳健,产品出海可期,股息率具备吸引力

2023年业绩小幅低于我们预期

   豪悦护理公布2023年业绩:收入27.57亿元,同比-1.6％;归母净利润4.39亿元,同比+3.7％,业绩小幅低于我们预期,主因婴儿及成人卫生用品下游需求有所承压。此外,公司发布年度利润分配预案,公司2023年累计拟分红比例为60％,假设公司维持60％分红率,则对应2024年股息率超5％。

   发展趋势

   1、婴儿卫生用品销量逆势增长,自主品牌湿厕纸等品类增速亮眼。2023年公司收入同比-1.6％,毛利率同比+3.7ppt至26.9％,主因原材料成本下降,叠加部分原材料由外采调整为自行生产。分产品看,①婴儿卫生用品:收入19.76亿元,同比-2.8％,其中销量同比+3.5％、平均单价同比-6.1％,在下游需求承压的背景下(据欧睿,2023年行业零售额同比-15.7％)销量仍实现正增长,单价下调主要系原材料成本降低及部分原材料自产比例提升,毛利率同比+1.8ppt至23.1％;②成人卫生用品:收入5.55亿元,同比-10.6％,其中我们预计女性卫生用品较为稳健,成人失禁用品有所下滑;毛利率+2.5ppt至27.6％;③其他产品:收入1.48亿元,同比+69.7％,主因自主品牌答菲的湿厕纸和湿巾产品收入增加;毛利率+22.8ppt至55.8％。

   2、受益于毛利率持续修复,净利率提升至15.9％。2023年公司期间费用率同比+1.5ppt至9.2％,其中销售费用率同比+1.5ppt至5.0％,主因公司加大自有品牌推广;管理/研发费用率同比分别+0.3ppt/+0.2ppt至2.4％/3.8％,主因职工薪酬及折旧摊销、研发投入增加;财务费用率同比-0.4ppt至-1.9％,主要系利息收入增加。此外,其他收益同比增加0.17亿元至0.41亿元,主要系增值税加计抵减。综合影响下,公司2023年净利率15.9％,同比+0.8ppt。

   3、国内ODM主业稳健,产品出海及自主品牌有望贡献增量并助力估值提升。①代工业务:公司凭借领先的产品开发及精益生产能力,持续扩大国内市场份额;并积极开拓海外市场业务,一方面以泰国工厂为中心,拓展泰国当地及老挝、缅甸等周边国家市场,同时,拓宽与跨国大客户的合作品类及销售区域,高端产品出口比例逐步加大,我们认为有望贡献增量业绩的同时亦能够助力估值中枢提升;②自主品牌:公司自主品牌"答菲"布局湿厕纸、湿巾等高景气品类,实现快速增长,此外"希望宝宝"、"康福瑞"、"森之物语"等品牌发展势头良好,我们认为有望释放长期增长潜力。

   盈利预测与估值

   考虑到下游需求阶段性承压,我们下调2024/2025年净利润11％/10％至5.34/6.50亿元。当前股价对应11/9倍2024/2025年市盈率。考虑到估值切换,且公司竞争优势持续加强,我们维持跑赢行业评级和目标价55元,对应16/13倍2024/2025年市盈率,较当前股价有41％的上行空间。

   风险

   行业竞争加剧风险;出生人口下滑风险;新品上市不及预期风险。