无锡振华(605319):新能源与出海共同赋能,电镀新业务助推新发展-公司深度

新能源赋能冲压零部件传统业务,收入规模与毛利率水平提升。无锡振华成立于1989年,1995更名为振华附件厂,主营业务为汽车冲压零部件。经过多年发展公司是上汽集团重要冲压焊接零部件供应商,2017年起积极拓展新能源客户,已经开发重点客户特斯拉、理想汽车、小米汽车、智己汽车等,并且形成新的增量点。伴随营收增长的同时,疫情后原材料价格回落,利润率亦有所受益。我们预测冲压零部件业务收入规模与毛利率水平将随着新客户放量、原材料价格下降而实现快速增长。

   依托核心客户上汽集团出口强劲,分拼总成加工业务收入增长。分拼总成加工是对冲压件和标准件进行焊接等加工的过程,是冲压零部件业务的后续工序,相当于"以制造为主,赚取工艺费用";因而该业务毛利率较高且不受原材料价格波动影响,由于公司和上汽集团多年的合作,供货上汽乘用车(荣威、MG品牌),主要位于郑州和宁德工厂。2023年H1,公司该业务产量占上汽乘用车整车产量79.5％,且单车价值量由2018年568.5元提高到2022年692.8元,逐年增长。受益于上汽集团出口强劲和自主品牌市占率提升的有力带动,该业务有望维持稳健增长;同时结合该业务较高的毛利率和净利率,将成为公司重要的利润来源。

   收购精密电镀业务,开启公司第二增长极。公司于2023年完成收购无锡开祥的全部股权,新增精密电镀业务。无锡开祥也是钱金祥和钱犇在2012年顺应联合电子精密电镀业务寻求国产化的过程中切入该赛道,提前布局研发,2014年在样件获得德国博世审核通过后,即定制生产线着手准备量产工作;2016年起,无锡开祥生产线正式量产供货联合电子。

   该业务行业壁垒较高、竞争格局极好,毛利率高达80％;2023H1该子公司实现收入5,858.88万元,净利润3,283.73万元,净利率高达56％。我们预测借助上市公司资源与平台,精密电镀业务后续有望拓展新的业务线和客户,成为公司第二增长极。

   首次覆盖,给予"买入"评级。公司传统业务跟随上汽以及特斯拉、理想、小米等新能源客户持续成长,电镀新业务开启第二增长极。预计公司2023-2025营收22.9/30.8/42.0亿元,同比增速31.1％/34.5％/36.2％;归母净利润2.76/3.70/4.90亿元,同比增速240.8％/34.0％/32.5％,对应当前(2024/4/9)PE为21/16/12倍。参考可比公司,给予其2024年19倍PE,对应目标市值71亿元,有23％上涨空间,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:下游客户销量不及预期、客户开拓情况不及预期、原材料价格上涨等。