天齐锂业(002466):矿价调整滞后拖累业绩,SQM投资收益大幅下滑-年报点评

事件:2024年3月27日,公司发布2023年年报。1)2023年实现营收405.0亿,同比+0.1％,归母净利73.0亿元,同比-69.8％,扣非归母净利71.8亿元,同比-68.9％。单季度看,2023Q4实现营收71.0亿元,同环比-55.0％、-17.2％,归母净利-8.0亿元,同环比-109.8％、-148.7％,扣非归母净利-8.1亿元,同环比-109.9％、-151.3％。2)拟派发现金红利22.2亿元。锂盐价格快速下跌,矿价高位拖累冶炼端利润。1)价:由于产业链去库存及供需格局的转变,2023年锂价快速下跌,电碳均价25.6万元/吨,同比-47.3％,电氢均价27.2万元/吨,同比-41.9％;2)锂精矿产销及库存:2023年Greenbushes锂精矿产量152.2万吨(技术级7.5万吨),同比+12.9％,公司穿透持有Greenbushes26％股权,2023年权益产量39.8万吨,外售锂精矿84.5万吨(销售给雅宝81万吨),同比+11.3％,截至2023年底库存40.9万吨,同比+11.3万吨,我们预计2023年公司冶炼端消耗化学级锂精矿约52.4万吨;3)锂盐产销及库存:2023年锂盐自有产线产量5.1万吨,同比+7.3％,主要由于四川遂宁安居项目2万吨产能23Q4投产,销量5.7万吨,同比-2.5％,截至2023年底库存1.3万吨,同比+1.0万吨。4)矿价下跌滞后拖累业绩:2023年Greenbushes锂精矿定价模式为Q-1,23Q4锂精矿FOB价格高达3016美元/吨,公司包销Greenbushes 的锂精矿高于其权益量,锂盐价格快速下跌而矿价下跌滞后,成本压力导致冶炼端利润受损。

   SQM投资收益大幅下滑,Q4投资收益为负主要由于Q3投资收益高估,Q4进行调减。2023年SQM锂盐销量17万吨,同比+8％,由于锂盐价格快速下跌,净利润141.4亿元,同比-48％,公司拥有SQM22.16％股权,2023年贡献投资收益31.3亿元。单季度来看,23Q4SQM锂盐销量5.1万吨,净利润约14.2亿元,理论上应贡献投资收益约3.1亿元。由于SQM季报发布时间晚于公司,公司季报中采用彭博社对SQM业绩的预测估算投资收益,由于Q3高估投资收益(Q3SQM实际投资收益约7.4亿元),公司Q4进行调减导致单季度投资收益合计约-0.2亿元。

   存货减值:2023年计提资产减值损失7.3亿元,同比+7.3亿元,其中Q4减值6.4亿元,主要由于锂价快速下跌,公司对锂盐锂矿存货计提减值。

   核心看点:1)控股全球第一大低成本锂辉石矿,参股全球第一大盐湖提锂企业SQM,矿端产能持续扩张:Greenbushes锂精矿成本优势显著,目前产能产能162万吨,52万吨建设中,预计25年年中投产,52吨产能规划中。SQM盐湖提锂产能全球第一,扩产项目稳步推进,有望持续贡献投资收益;2)锂盐扩产项目稳步推进:四川安居项目23年10月试生产,目前公司锂化合物产能8.9万吨,奎纳纳二期2.4万吨项目规划中,江苏张家港3万吨项目23H1已启动,计划2025年投产;3)精矿定价机制调整为M-1,冶炼端盈利有望边际改善:2024年开始,Greenbushes锂精矿定价模式由Q-1调整为M-1,虽然仍具有滞后性,但锂精矿CIF市场价已大幅下跌至1000美金/吨左右,矿价机制调整,矿价与锂盐价格更加同步,冶炼端盈利有望边际好转。投资建议:公司拥有全球优质锂矿、盐湖资源,随着矿价机制调整,冶炼端盈利有望改善,我们预计公司2024-2026年归母净利21.3、33.7和45.4亿元,对应3月29日收盘价的PE为37、23和17倍,维持"推荐"评级。

   风险提示:锂价超预期下跌,国内外扩产项目进度不及预期。