浙商银行(601916):回表完成,基本面见底回升-深度研究

浙商银行23年营收、PPOP、归母净利润同比增长4.3％、0.3％、10.5％,是唯一一家利润双位数增长和营收利润双增的全国性股份制银行。Q4单季来看,营收、PPOP、归母净利润同比增长4.8％、-0.3％、10.3％,分别较Q3变化+1.8PCT、-3.3PCT、+0.5PCT。值得关注的有:(1)表外回表23年已经完成,23年底净值型理财产品余额1462.6亿元,占理财比重98.0％;第三阶段债权投资532亿元,同比上升206亿元,23年金融投资核销规模仅58.5亿元,同比22年86.5亿元大幅减少。

   (2)23年完成配股,23年底核心一级资本充足率为8.22％,同比上升0.17PCT;23年度分红比例回落至31.2％(vs.22年度:37.8％,22年度分红比例较高主要是因为21年度没有分红)。(3)23Q4资产规模大幅扩张,生息资产环比增长1781亿元(占23全年增量35.5％),主要是金融投资和同业资产贡献,Q4环比分别增长9.2％和80.2％。

   负债成本持平,净息差边际收窄。公司23年净息差2.01％,测算单季净息差加速下行,23Q2-4分别为1.99％、1.89％、1.73％,Q4加速下行主要是生息资产收益率环比大幅下降,22A、23H1、23A生息资产收益率分别为4.37％、4.30％、4.16％,而计息负债成本基本保持平稳,22A、23H1、23A均为2.35％。边际上看,资产端收益率环比23H1降14BP至4.16％,贷款收益率和金融投资收益率分别下行8BP和32BP(vs.23H1:降17BP和11BP),其中贷款收益率降幅收窄,而金融投资收益率下行幅度加大。计息负债成本率持平23H1,存款成本环比持平在2.24％水平,同业负债和发行债券成本变化也不大。

   资产质量保持平稳。23年底不良贷款率为1.44％,环比9月末降1BP;

   关注贷款率2.05％,环比6月末下降3BP;逾期贷款率1.63％,环比下降14BP。逾期90天偏离度为79.3％,基本持平。23年测算不良净生成率0.95％,同比大幅下降25BP。23年底拨备覆盖率183％,环比9月基本持平。23年底不良余额环比6月末上升7.0亿元,结构上,个人不良环比上升23.2亿元,珠三角及海西地区不良环比上升18.4亿元,抵押、信用贷款不良环比分别上升10.2亿元、15.5亿元。

   盈利预测与投资建议:基本面见底回升。预计24/25年归母净利润增速分别为8.8％/10.0％,EPS分别为0.53/0.59元/股,当前股价对应24/25年PE分别为5.54X/4.98X,对应24/25年PB分别为0.48X/0.45X。维持公司合理价值3.64元/股,对应24年PB约0.6X,按照当前AH溢价比例,H股合理价值2.83港币/股,均维持"买入"评级。

   风险提示:(1)经济增长超预期下滑;(2)存款成本上升超预期;(3)国际经济及金融风险超预期;(4)政策调控力度超预期。