内蒙华电(600863):煤电一体化盈利稳定,股息率价值凸显

华能集团旗下煤电一体化公司,现有煤炭自供率超过50％,未来将进一步提升至60％,盈利稳定性增强。公司为华能集团旗下内蒙地区火电公司,截至2023年底控股在运装机容量为1322.62万千瓦,其中火电机组装机容量为1140万千瓦,新能源装机182.62万千瓦,拥有在运煤炭产能1200万吨。2023年公司煤炭产量1326.2万吨,全年煤电发电量572.5亿千瓦时,按照5000大卡计算,公司煤炭自供率(煤炭产量/测算用煤量)达53.7％,较2022年提高近10个百分点。2023年6月,公司魏家峁露天煤矿生产能力由1200万吨／年核增至1500万吨／年,如果核增完成,公司煤炭自供率将达到60％,煤炭一体的盈利稳定性进一步增强。

   火电机组均位于内蒙古,60％在蒙西消纳,40％外送华北,蒙西地区高耗能产业占比高,华北地区基准电价高,公司电价水平不低,且具备向上弹性。公司煤电机组均位于内蒙古地区,其中超过40％的火电机组所发电量外送华北,外送电价按照批复电价和落地端的上涨进行倒推,由于华北地区基准电价较高,公司整体电价水平并不低,另一方面,2021年深化电力体制改革方案提出,煤电市场化交易浮动范围提高为上下20％,高耗能企业市场交易电价不受限制,内蒙古地区高耗能占比接近50％,电价具备上涨弹性。

   十四五末规划新能源装机10GW,未来几年新能源装机有望持续扩张,为公司带来十足成长性。公司现有在运新能源装机1.8GW,在建待建装机1GW,新能源过去两年年均盈利3-3.5亿元。展望未来,公司坐拥内蒙古优质风光资源,有望同时受益于地方政策和集团的双重规划实现快速发展。一方面,内蒙古规划全区完成灵活性改造2000千瓦,同时提出进行灵活性改造换取新能源指标,公司火电机组均位于内蒙古,有望充分受益于该政策持续获取新能源项目;另一方面,公司大股东北方联合电力规划十四五新增新能源装机20GW以上,内蒙华电占据北方公司资产规模55％,有望贡献其新能源增量中的至少半壁江山(10GW),过去几年公司忙于煤炭产能核增等事宜,未来几年新能源装机有望持续扩张,为公司带来十足成长性。

   公司承诺分红率70％,预估2023-2025年股息率5％-7％。公司自1994年上市以来分红持续性较高,除亏损年份外基本都给予股东现金红利,2018年以来每股红利维持在0.1元/股及以上。2019年公告提出三年分红规划,提出分红率不低于70％,2021年4月,公司再次发布公告明确2022-2024年现金分红率不低于70％。2022年公司现金分红0.16元/股,现金分红比例70％(扣除永续债)。2023-2024年我们预计公司分红率至少70％,假设2025年分红率维持70％,测算公司2023-2025年股息率分别为5.2％、6.5％、7.3％(扣除永续债利息),股息率价值凸显。

   盈利预测与估值:我们预计2023-2025年公司分别实现营业收入227.75、233.58、244.58亿元,同比增长率分别为-1.3％、2.6％、4.7％,实现归母净利润分别为21.46、26.24、29.37亿元,同比增长率分别为21.8％、22.3％、11.9％,当前股价对应的PE分别为13、10、9倍。考虑到公司煤电一体发展的业务特性,我们选取中国神华、京能电力、陕西煤业作为可比公司进行估值,公司估值低于可比公司估值,而且按照公司分红承诺,我们预计2023-2024年公司分红率70％,假设2025年维持70％,测算公司2023-2025年股息率分别为5.2％、6.5％、7.3％(扣除永续债利息),股息率价值凸显,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:电价下降幅度超预期,外送电量不及预期,新能源新增装机不及预期