山东高速(600350):以山东高速为例,"分红-市值-资产"的良性循环推动股东与公司多方共赢-深度研究报告

"分红-市值-资产"良性循环推动"投资者-公司-集团"多方共赢。1、起于2020年:山东高速推出五年分红规划,大幅提升股东回报预期。2020年4月,公司将2019年度分红比例提升至60％,此前分红比例在30-40％区间,7月进一步推出五年分红规划,承诺2020-24分红比例不低于60％,并且我们观察公司2019-22年来每股分红金额稳中有升,自此步入高分红第一梯队。

   2、市场表现正反馈,实现估值有效提升。1)事件驱动看:提升分红比例公告后,短期有明显涨幅。2019年分红比例提至60％后的5个交易日上涨超三成,推出五年回报规划,股价大涨超过7％。2)涨幅并非一次性,估值得以有效提升并且稳健上行。公司市净率从2020年1月初的0.8倍PB左右提升至2020年7月的1倍PB,截止2024年2月2日,超过1.2倍PB。3、收购集团资产,做大做强做优上市平台。1)定位明确:截至2023Q3,山东高速集团持股70.48％,集团确定山东高速将作为集团高速公路、桥梁优质资产的运作及整合的唯一平台。2)主业收购:2021年公司以15.54亿元收购齐鲁高速38.93％股权,成为齐鲁高速控股股东,扩充主业规模;3)拓展产业链、价值链,铸就长期可持续发展能力,包括2020年向山东高速集团收购轨交集团股权,实现铁路货运板块的扩展,铁路业务2020-22年实现利润总额4.8、4.1、4.6亿元;2023年11月,公司公告拟以21.53亿向集团收购山东高速信息集团65％股权,集团承诺标的公司2024-26年实现归母净利润不低于2.67亿元、2.66亿元、3.13亿元。4、皖通高速:相似的路径,提升股东回报助力估值有效提升。自皖通高速提高分红率开始,2021年11月初的0.8倍PB很快在2022年初提升至1倍,当前为1.7倍。5、启示简析:以分红为起点,实现多方共赢。1)事 件驱动角度:提高分红比例(当期及未来三年以上承诺)对市值、估值的提升是直接有效的,市场当即给予明确正反馈。2)提高分红对于市值催化或并非一次性,通过提升投资者长期回报预期,驱动价值投资对市值的稳步提升。3)上市公司市值及估值得以修复后,与控股股东之间的有效互动有望增加,包括但不限于资产规模的扩大、资产结构的优化、盈利质量的提升等,无论对上市平台的长期可持续性发展还是对集团资产证券率而言,均实现共赢。而投资者也可以通过更高的分红回报分享收益。以山东高速等为例,预计"分红-市值-资产"可以实现良性循环;投资者-上市公司-集团可以实现多方共赢。

   山东高速:核心路产进入改扩建红利释放期,强化股东回报基础。1、公司核心路产剩余收费年限较长,公司自辖路产里程高达1555公里,加权剩余年限15年,其中济青高速、京台高速、济菏高速、武荆高速合计占22年路产收入比超7成,尤其占通行费收入比重35％的济青高速剩余年限有21年。

   2、济青高速、京台高速改扩建或进入利润释放期。济青高速:第一大贡献路产,19年完成改扩建,21年收入即超扩建前,可行性报告预计到2030年济青高速收费收入预计达到53.18亿元,较21年36.65亿增长45％。京台高速相关路段正推动分段改扩建,完成路段呈现较好的车流恢复。

   投资建议:1、盈利预测:我们预计公司2023-25年实现归母净利分别为32.3、36.1、39.1亿元,同比增速分别为13.1％、11.8％及8.3％,对应PE分别为11.6、10.3及9.5倍。2、目标价及投资建议:2024年度投资策略中,我们看好红利资产表现,我们预计更多优质资产进入到重视分红回报的行列,监管层倡导和鼓励,长期资金配置的需求等多因素叠加。截止24年2月2日,A股7家百亿市值以上公路公司平均PB1.4倍,山东高速作为行业运营里程领先、收入及利润规模靠前的核心标的,PB仅1.2倍,低于头部公司平均,同时公司2023年预计股息率至少5.2％(按照承诺下限60％考虑分红)。

   我们给予2024年预期净资产(扣除永续债影响)1.4倍PB,目标价9.44元,预期较现价22％空间,相当于股息率4.2％。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:恒大地产股权转让款的减值风险、改扩建进度和效果不及预期、车流量增长幅度不及预期。