广汇物流(600603):将淖铁路通车兑现,运量增长铸就疆煤外运大动脉-深度研究

大西南地区煤炭供需缺口日益扩大,疆煤外运刻不容缓。"三西"地区无大规模新增新建产能,中东部产能加速退出,保供压力挤压大西南地区煤炭输入量,致使大西南地区缺口加速扩大,亟需疆煤外运保障能源供应。云川渝甘宁5省煤炭缺口逐年扩大,缺口占总消费量比重从2015年的25％增至2022年的43％。2022年云川渝甘宁5省煤炭缺口合计1.84亿吨,较2015年的8977万吨增长104.69％。考虑到疆煤资源丰富,坑口成本较三西地区具备显著优势,疆煤外运重要性日渐凸显。政策大力推进新疆能源供应保障基地建设:预计"十四五"期间新疆新增煤炭产能合计1.64亿吨,产能增幅60％以上;积极打造"一主两翼"铁路格局,有序推进资源专线建设,为新疆能源输出保驾护航。

   对标大秦朔黄铁路,"将淖红"铁路作为疆能输出大动脉的黄金路段,业绩弹性显著。红淖铁路全长435.6公里,初期设计年运能为3950万吨,远期可达1.5亿吨/年。将淖铁路建成后,原准东地区货物若从将淖-红淖线出疆将比从乌将-兰新线过红柳河出疆的货物运距减少300公里,缩短近28％的运输距离。同时走将淖-红淖线可缩短30％的运输时间,能够大幅提升物流效率。对标大秦朔黄铁路,"将淖红"铁路盈利能力提升空间可期。假设23-25年红淖铁路货运量为930万吨,2100万吨和2300万吨,经测算23年公司铁路业务税后归母净利润规模为3.05亿元,24-25年业绩分别为6.81亿元和7.46亿元,大幅增厚公司业绩。此外,铁总积极推进煤炭运输"公转铁"应转尽转,要求晋陕蒙煤炭主产区中长距离煤炭铁路运输占比力争达到90％,后续运量有望大幅提升。

   延伸布局能源基地,完善能源物流体系营运闭环。公司向下游延伸布局广元、柳沟、宁东和明水等四大综合能源物流基地,将在一定程度上作用于提高原有铁路运输业务周转率,同时也为整体业绩增添又一驱动力。根据公司公告,目前柳沟基地年煤炭运营量达1200万吨;广元、宁东基地正在筹备建设中,测算项目达产后近期每年将分别贡献毛利1.87和2.14亿元,远期将分别贡献毛利3.13和2.61亿元。

   盈利预测与投资评级:考虑到公司铁路物流板块未来3年运能大幅增长,基于相对估值模型,预计公司2023-2025年EPS为0.47元、1.06元、1.35元,当前(2024年1月17日)市值对应PE分别为16X、7X、6X。大秦铁路的能源物流业务同公司的业务可比,顺丰控股的冷链物流业务同公司的业务可比,招商蛇口同公司的房地产业务可比,故选择这三家公司作为行业对标标的。2023年-2025年行业平均估值PE分别为14X、11X、9X。此外,参考大秦铁路在2006-2009年铁路运量大幅上升且主营业务为铁路期间,估值分别为25X、57X和16X。公司业绩弹性较强,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:需求下滑致使周转量低于预期;将淖铁路项目建设进度低于预期;煤价大幅下跌。