深圳燃气(601139):燃气主业增长,光伏胶膜承压

2023年归母净利预增17％,下调盈利预测与目标价深圳燃气预告2023年实现营收309亿元(同比+3％),归母净利14.3亿元(同比+17％、低于华泰预测的15.4亿元),扣非后13.3亿元(同比+22％);

   对应4Q23营收77亿元(同比+3％),归母净利3.2亿元(同比-11％),扣非后2.9亿元(同比+4％)。天然气销量好于预期,上调管道燃气销量预测;

   降价幅度高于预期,下调光伏胶膜收入与毛利率预测;预计公司24-25年归母净利为16.5/18.6亿元(前值18.8/20.4亿元);预计公司24年燃气/光伏胶膜归母净利为15.5/1.0亿元。燃气/光伏胶膜行业2024年PE均值9/19x(Wind一致预期)。给予公司2024年燃气板块13x目标PE(燃气板块被过度低估),光伏胶膜板块18x目标PE(小幅折价因公司光伏胶膜归母净利CAGR低于同行),目标市值219亿元,目标价7.62元(前值8.14元,基于燃气/光伏胶膜2023年15/16xPE)。维持"买入"。

   天然气销量好于预期,上调管道燃气销量预测天然气销量增速小幅放缓,但全年管道燃气销量高于我们此前预测。4Q23合计13.24亿方(同比+22％,3Q+28％);按渠道分,管道气11.61亿方(同比+14％,3Q+18％)、批发气1.63亿方(同比+133％,3Q+291％);

   按区域分,深圳地区管道气销量5.56亿方(同比+7％),异地项目管道气销量6.05亿方(同比+21％);按用户类型分,电厂销量2.74亿方(同比+22％),非电厂销量10.5亿方(同比+22％)。剔除电厂后,4Q23深圳地区管道气销量同比-5％,主要是工业需求放缓。考虑到气电厂投产和城市燃气需求增长,我们将24-25年管道燃气销量上调7％/9％至57.48/65.83亿方。

   降价幅度高于预期,下调光伏胶膜收入与毛利率预测我们测算光伏胶膜2H23与4Q23利润贡献相对有限,因光伏胶膜售价跟随原材料EVA粒子均价快速下行(4Q同比-30％、环比-16％),公司存货中原材料价格较高致毛利率承压。2024年以来EVA粒子价格呈企稳态势,降价空间或相对有限。因公司光伏胶膜2023年降价幅度高于我们此前预期,下调24-25年收入与毛利率预测,预计归母净利贡献分别为1.0/1.4亿元。

   城中村改造新规出炉,接驳与改造类业务有望迎来新机遇深圳市拟出新规推进城中村改造,明确拆除新建、整治提升、拆整结合三类空间,并将四类城中村用地优先纳入拆除新建范围。我们判断拆除新建类项目拆除用地面积之和(含零星纳入的空地)或将超过30％。目前公司在深圳区域内的可接驳空间趋于饱和,而城中村的拆除新建可为公司接驳与改造类业务(燃气工程与材料+智慧服务)带来显著增量。

   风险提示:气价大幅上涨;光伏胶膜需求不及预期。