民生银行(600016):风控管理强基提质,业绩复苏有望持续演绎

投资亮点再次覆盖民生银行(600016)给予跑赢行业评级,目标价5.05元,对应2024年0.4xP/B。再次覆盖民生银行(01988.HK)给予跑赢行业评级,目标价3.73港元,对应2024年0.3xP/B。理由如下:风险管理、内控合规能力强基提质:2020年新领导班子上任后,公司战略层面强调"合规经营就是核心竞争力",对风控重视程度大幅提升,逐步在风险管理、内控管理、问题资产清收处置三大方面夯实基础。

   存量风险处置积极,不良净生成已经入下行通道:过去三年,民生银行个人经营贷、交运/采矿业、非标资产等不良包袱压力已得到大幅缓释,为利润释放提供空间。此外,受益于公司风控转型后审慎的风险偏好,贷款不良净生成率呈现见顶回落态势,20年/21年/22年/1-3Q23不良净生成率分别为2.35％、1.47％、1.26％、0.90％(年化)。

   净息差韧性优于行业:我们预计公司2024年NIM同比降低5.5bp至1.41％,主要由于:1)按揭、城投贷款占比相对较低,按揭重定价、城投债务置换压力较小;2)定期存款占比高,更受益于存款利率下调;3)净息差基数较低,下行空间有限。

   我们与市场的最大不同?1)资本市场并未充分关注到民生银行过去三年在风险管理体系的有效变革。2023年,民生银行由于较低的估值水平受到关注,二季度股价迎来阶段性上涨;但对于未来资产质量修复的趋势投资者仍有一定的疑虑。我们认为,内部治理机制的夯实有望为未来资产质量提供保障,公司股价有望进一步演绎资产负债表修复逻辑。2)经济震荡复苏背景下,业绩确定性能带来估值溢价。民生银行营收、利润基数较低,资产质量改善的背景下业绩增速确定性强;而机构仓位较高、前期成长性较强的银行标的,则可能面临相对更大的基本面下行压力与估值折价。

   潜在催化剂:展望未来3-6个月,我们认为股价催化剂包括:1)营收、利润增速复苏趋势明显,业绩确定性有保障;2)不良净生成率维持相对低位,非信贷减值损失迎来快速压降;3)净息差韧性领先行业。

   盈利预测与估值我们预计公司23-25年EPS分别为0.81/0.86/0.92元,CAGR为4.7％。引入23-25年营收预测1393/1407/1458亿元,对应同比增速-2.2％/1.0％/3.7％;引入23-25年归母净利润预测353、378、405亿元,对应同比增速0.2％/7.0％/7.1％。我们再次覆盖公司A/H股,使用DDM绝对估值法,分别给予公司A/H股5.05元/3.73港元目标价,分别对应0.4x/0.3x2024EP/B与32.9％/45.1％上涨空间,均给予跑赢行业评级。

   风险房地产等行业风险暴露、资产包袱处置压力超预期;股权结构高度分散。