奥普光电(002338):稀缺的高精度光栅厂商,国资加持成长加速-公司点评报告

事件概述:

   2023年12月4日晚,公司披露子公司禹衡光学增资扩股进展,目前已确定增资方为工业母机产业投资基金(有限合伙)、深圳市远致星火私募股权投资基金合伙企业(有限合伙)、长春市股权投资基金管理有限公司,增资价格为32.33元/注册资本,各方已签订了《增资协议》,本次增资款主要用于扩充光栅尺、角度编码器产能,提高在工业母机领域的市场占有率,以及研发适用于半导体设备行业的高精度光栅尺。

   分析判断:

   多家国资机构入股,加速禹衡半导体领域研发拓展

   具体来看,三方共同出资7500万元,认购禹衡光学新增的231.9375万元注册资本,其中,工业母机基金出资5000万元,远致星火基金出资2000万元,市股权基金出资500万元。本次增资完成后,禹衡注册资本由1,237万元增加至1,468.9375万元,奥普光电持股由原先的65％降至54.74％,工业母机基金持股10.53％,远致星火持股4.21％,市股权基金持股1.05％。

   从出资人背景来看,根据Wind和财联社《科创板日报》报道,工业母机基金于去年底成立,注册资本为150亿元,实控人为苏州工业园区管理委员会,股东还包括国家制造业转型升级基金,该基金由财政部、国开金融、中国烟草总公司等20家股东发起设立,注册资本高达1472亿元,是深耕制造业、助力中国制造转型升级的"航母级"国家级基金,在市场中具有较强引领作用。

   根据Wind、天眼查和上海证券报报道,远致星火基金管理人为深圳市远致创业投资有限公司由深圳资本100％控股,而深圳资本是深圳市国资委为推进国资管理从管资产向管资本转变、推动深圳国资整体资本运作战略,专门成立的国资辅助履职平台和国有资本运营专业平台。远致星火投资企业还包括赛微电子、至微半导体、新阳硅密、晶正科技、云天半导体等,投资集中在半导体产业链上下游。今年9月,远致星火向福晶科技子公司至期光子增资1亿元、向东睦股份子公司上海富驰增资2.82亿元。据Wind,长春市股权投资基金背后是长春市财政局,主要围绕长春市三大支柱产业及六大战略新兴产业,以股权投资的形式扶持重点项目建设及企业发展

   。我们认为,本次多家国资机构入股,体现了对禹衡核心技术和光栅产品的充分认可,且在资金和渠道的加持下,禹衡在半导体领域研发批产有望加速,并有望获得工业母机领域相关产业资源,为禹衡进一步提高产品适应性、拓展高端品市场、实现高质量发展提供助力。

   稀缺的高精度光栅编码器厂商,下游多点开花助力国产替代加速

   禹衡光学是国内光栅编码器龙头,其绝对式光栅尺是国内批量替代进口的高端位移传感器主流产品。国内绝对式编码器长期依赖进口,德国海德汉、日本多摩川、西班牙发格、英国雷尼绍占据主要市场。禹衡光学基于国家重大项目的技术积淀,于2019年推出JFT系列绝对式光栅尺和JKN-2、JKN-8系列绝对式角度编码器,产品性能达到国际先进、国内领先水平,填补了国内该领域空白。公司拓展军工、高端数控领域,最新布局半导体领域,产品稀缺性显著,深度受益国产替代。公司高端品处于从0到1阶段,据奥普23年2月16日、5月6日、5月31日、8月9日投关活动表,禹衡2022年高端位移传感器同比+240％,市占率增长较明显,2023年上半年高端品销量同比增长2倍。同时,公司产能充裕,绝对尺年产能7000条,绝对式编码器年产能15-20万台,为需求爆发提供支撑。

   高端数控机床方面,光栅编码器是决定机床精度的关键元件。制造业升级驱动半闭环、全闭环机床需求加速,叠加存量市场更新迭代,预计十四五期间国内高端编码器市场容量将达百亿元。以五轴数控机床为例,三个直线轴和两个旋转轴需对应配套三个光栅尺和两个角度编码器。近两年国内外高端数控机床,基本全部采用绝对式光栅尺。公司客户包括华中数控、广州数控、沈阳机床、大连机床、科德数控、上海机床等,有望充分利用价格优势及快速响应能力抢占份额。据奥普23年8月28日投关活动表,从今年开始,禹衡在重点客户方面的切换都已经完成了,已经进入到批量性长期供货的阶段,后面增长将较稳定。

   半导体方面,据海德汉官网和中科院机构知识库,光栅尺可用于半导体生产和检测设备、PCB电路板组装机、测量机等,应用广泛,需求旺盛。同时,由于平面光栅尺测量技术具有测量光程短、环境变化敏感性低的优点,理论上其测量精度能够达到亚纳米量级,是保证光刻机工件台定位精度的先决条件。而工件台系统作为光刻机的核心分系统,直接影响光刻机三大性能指标中的产率和套刻精度。据奥普公告及23年6月16日投关活动表,禹衡光学编码器、高精度光栅尺已通过多家半导体厂家验证与测试,未来价值量比较大。据本次公告,本次募集资金将用于研发适用于半导体设备行业的高精度光栅尺,我们认为,随着后续研发及产业化推进,半导体业务增长潜力无穷。

   机器人方面,据奥普在互动易披露,禹衡研制的多款超薄、空心轴、绝对式(或增量式)编码器已应用于机器人领域。据奥普22年7月31日、11月1日投关活动表,客户方面,公司与国内主流机器人厂家均有配套,并大量出口至美国、德国、日本、俄罗斯等。针对于通过伺服电机再配到机器人上面的,公司市占率约40％;在协作机器人上,公司市占率近10％,去年推出国内首款25位绝对式产品,尺寸更小,精度、稳定性更优,有望占据更高市场份额。军品方面,角度编码器在弹载、星载领域需求较好,据奥普22年9月6日投关活动表,公司多款产品已经在航空、航天等工业部门进行试用。据公司官微,公司2022年为空空导弹院某型号供应JKW-23型和JKW-28型高精度编码器,有力保障型号竞标的成功。军工领域要求深度自主可控,公司编码器作为国内唯一出货产品,技术、性能得到有效验证,有望迎来军用需求大爆发。

   长光辰芯IPO申请获受理,后续或有望通过再融资扩大规模

   奥普参股公司长光辰芯(参股25.56％)是国内CMOS图像传感器龙头企业,先后承担国家"核高基"科技重大专项"8K超高清图像传感芯片及系统应用"、国家重点研发计划"光电子与微电子器件及集成"重点专项"高动态微光图像探测器件"等重点科研项目,目前已经开发出多款标准货架产品,并在科学成像、科学仪器和专业影像等多个领域广泛应用。根据Yole统计,在Industrial(含机器视觉)应用领域和Industrial(含机器视觉)应用领域,公司在国内企业中均排名第一。2023年6月,辰芯IPO获上交所受理,拟募集资金15.57亿元分别用于面向机器视觉、科学仪器、专业影像、医疗成像领域的系列化CMOS图像传感器的研发产业化项目、高端CMOS图像传感器研发中心建设项目和补充流动资金。我们认为,公司后续或有望再融资扩大规模。此外,辰芯21年、22年两期股权激励,分别摊销2.24、3.63亿元,影响上市公司利润0.57、0.93亿元。据奥普23年2月16日投关活动表,长光辰芯用于实施员工持股计划的股份已经全部授予完毕,后续股份支付费用将根据服务期及解锁比例的约定在5-10年内进行分摊,每年数额不会太大。而辰芯22年营收6.07亿元,同比+54.3％,五年CAGR65％;扣除激励费用影响净利约2.84亿元,同比+58％。我们认为,随激励影响消除,辰芯将成为上市公司业 绩重要支撑。

   卫星互联网需求大爆发,长光宇航为航天复材领域重要供应商有望持续受益

   奥普控股公司长光宇航(控股51％)是国内航天复材领域重要供应商,产品主要应用于商业航天、空间相机、武器装备等领域。22年营收2.42亿元,两年CAGR72.2％;净利0.73亿元,两年CAGR159.5％,远超业绩承诺0.5亿元。23H1实现营收1.38亿元,净利润3797.47万元,增速约40％。据奥普23年8月29日投关活动表,宇航上半年拿下的大体量项目会陆续交付,预计下半年会保持增长,我们预计宇航23年利润有望达到1亿元。

   卫星方面,公司产品用于"珠海一号"、"吉林一号"、"风云"系列、"行云"系列等。"行云工程"目标即建设中国首个低轨窄带通信卫星星座,宇航在卫星领域已有成熟经验,且据奥普23年6月16日投关活动表,从去年起,宇航与多家商业航天公司进行项目合作。近期,卫星互联网试验性发射成功,我们预计明年卫星需求将快速爆发,宇航有望直接受益。

   火箭方面,火箭作为卫星配套运载工具,需求也将随卫星互联网建设拉升。宇航在"快舟一号甲"整流罩、舱段等产品上占有率较高,在"快舟十一号"等型号整流罩、舱段目前尚无其他竞争对手。22年底,"快舟十一号"火箭成功复飞,预计今年以后该型号的生产发射以及后续型号的研发都将快速推进。

   导弹方面,据奥普23年8月29日投关活动表,这两年宇航陆续有多个型号项目进入批产阶段,即进入收获期,量产后增速比较快。

   投资建议

   奥普光电近年通过"长光所体外孵化+上市公司外延并购"的模式实现快速发展。航天复材需求旺盛,高精度光栅尺和编码器、工业级CMOS图像传感器深度受益国产替代,公司进入业绩拐点。综合考虑到长光辰芯分拆上市、禹衡光学增资扩股导致的上市公司持股稀释等原因,我们调整公司2023-2025年盈利预测,预计2023-2025年公司营业收入分别为9.08/11.49/14.47亿元(此前分别为10.12/13.38/17.02亿元),归母净利润1.35/1.90/2.70亿元(此前分别为2.02/2.85/4.00亿元),EPS分别0.56/0.79/1.12元(此前分别为0.84/1.19/1.67元)。对应2023年12月5日33.53元/股收盘价,PE分别为60/42/20倍,维持"买入"评级。

   风险提示

   下游需求不及预期、研发进度不及预期