东方日升(300118):N时代到来后浪迅猛,异质结业务前景广阔

公司前瞻性布局异质结电池。东方日升成立于1986年,2010年创业板成功上市,2022年启动4+5GW异质结电池项目,占据先发优势。2023年硅料价格下降加上公司优秀的成本控制,公司2023Q1-3实现营收280.2亿元,同增33.27％,实现归母净利润12.8亿元,同增71.18％。

   光伏装机再创新高,各项技术快速发展。我们预计2023年全球、国内新增装机将分别达到400GW、200GW,国内分布式光伏连续两年新增占比超50％,空间广阔。"十四五"之后,我国新能源建设规划逐渐清晰,清洁能源基地分批次稳步推进,带来光伏市场需求旺盛。2023年多晶硅产能释放,硅料价格下降,N型电池市占率不断提升带来降本增效,组件端利润空间结构性修复。

   异质结效率领先,我们测算目前HJT行业平均非硅成本已接近0.24元/w。PERC电池已经接近效率极限,N型电池是发展趋势,东方日升210尺寸异质结组件效率超过700W,领先于其他N型技术,并且叠层能力更强。公司推出伏曦组件,效率、厚度等指标优于PERC,银浆耗量和电池互联温度优于传统异质结,公司目前量产已投用110μm210硅片,效率达到25.5％,根据我们的测算,异质结行业平均非硅成本接近0.24元/w,未来降本技术继续发展,异质结与PERC成本打平在望。公司异质结在规模、效率与成本端领先,配合强大海外渠道与组件溢价,未来放量盈利更强。

   公司切入储能赛道,双一力品牌茁壮成长。2018年公司收购天津双一力90％股份进军储能赛道。公司成立宁波双一力,专注与储能系统集成与电池模组PACK的制造,目前已拿到UL认证且在美国建立稳定客户渠道,美国出货占储能总出货50％。公司与SMA、海辰储能等签订战略合作协议,东方日升储能业务在手订单储备充足,储能未来可期。

   盈利预测:储能与异质结双轮驱动公司成长。预计公司2023-2025年的营业收入分别为440/575/700亿元,2023-2025年归母净利润分别为19.0/26.5/34.3亿元,对应的PE分别为11/8/6倍。给予2023E的盈利15倍PE估值,对应目标价25元,维持"买入"评级。

   风险提示:异质结落地不及预期;盈利预测和估值模型不及预期