格科微(688728):从Fabless到Fab-lite华丽转身,以产促研打造国产高端CIS-公司首次覆盖

投资要点

   中低像素CIS全球销量冠军,坚定发力高端化雄心勃勃。公司为国产CMOS图像传感器与显示驱动产品龙头,多年稳居全球CIS销量冠军,2020/2021/2022年公司CIS销量分别占全球CIS出货量的30％/27％/26％。(1)中高像素手机CIS:2020年起前瞻性布局Fab-lite转型,计划以产促研攻进高像素产品市场。公司全面发力中高像素手机产品,6月9日公告限制性股票激励草案,业绩考核目标瞄准13M及以上规格产品收入,2025年目标15亿元。公司32M芯片为全球首款单芯片0.7μm32MCIS产品,目前已量产出货,更有50M产品送样中,公司有信心今年便可获得量产订单,有望开辟CIS芯片堆栈外全新的高性价比技术路线。(2)非手机CIS:公司产品主要应用于安防与汽车领域,已覆盖1-8M像素产品线,2022年汽车CIS实现2亿元后装市场收入,车规认证完成后有望迅速进入汽车前装CIS市场。(3)显示驱动:2022年公司HD和FHD分辨率的TDDI产品已经获得国际知名手机品牌订单。公司高端手机CIS突破+非手机CIS业务扩展+TDDI产品放量三重增量,业绩增长未来可期。

   CIS＆DDIC:手机主战场＆汽车新曲线双线共进,高端料号国产替代进行时。(1)手机CIS:据CounterpointResearch统计,2022年,手机占CIS下游市场营收份额的71.40％,为CIS主战场。手机CIS主要受益于智能手机多摄方案对用量的提升和高性能主摄对于高像素料号的需求提升。据群智咨询统计,受2022年下游智能手机市场需求乏力影响,自21Q4至23Q1,2M手机CIS价格已跌去40％,此刻物美价廉、性价比更高的CIS产品将更具竞争力。(2)汽车CIS:汽车为2022年少有的实现份额增长的CIS下游市场,汽车CIS受益于汽车自动驾驶功能的渗透与迭代。据ICVTank预测,至2027年,汽车前装CIS市场有望成长至51.31亿美元。(3)DDIC:手机为中小型面板DDIC最主要的下游市场,据TrendForce预测,2022年,AMOLED面板在智能手机面板的渗透率已近50％,无边框手机催生对TDDI方案的需求,AMOLED显示驱动与TDDI将成为DDIC市场的两大增量。(4)高端料号国产替代:目前,手机CIS市场主要为索尼、三星两巨头垄断,汽车CIS安森美为最大供应商,国产厂商高端料号渗透率较低,从供应链安全与性价比角度考虑,高端料号国产替代势在必行。

   华丽转身Fab-lite成果喜人,冲刺高端料号国产替代未来可期。(1)高端料号国产突破:公司成功研发并量产全球首款单芯片0.7μm32MCIS产品。该产品使用单芯片集成方案,不同于索尼堆栈式的高像素主摄产品,性能比肩1.4μm像素大小产品,面积仅比市场32M堆栈式产品大8％,同时具备面积性价比高、噪声低的优点,有望打开国产手机高像素CIS高性价比技术路线。(2)自建晶圆厂BSI产线投产成功:2022年8月31日,公司"12英寸CIS集成电路特色工艺研发与产业化项目"BSI产线投片成功,首个晶圆工程批良率超过95％,为公司转型Fab-lite的里程碑事件。后期公司产能将逐步爬坡至2万片/月,后续工厂将主要承接公司32M及以上产品生产,公司以产促研即将迎来开花结果。(3)富有前瞻性的供应链管理:面临2022年行业普遍的存货积压问题,公司凭借逆周期采购与对市场的前瞻性判断,存货水平起伏相比同行业可比公司明显较小。作为全球出货量最大的CIS供应商,量大为王,公司在供应链优势地位将有助于公司以更低的价格迅速抢占市场。

   投资建议:预计2023/2024/2025年公司将实现营业收入50.20/66.17/86.18亿元,实现归母净利润1.30/3.21/6.90亿元,以11月2日市值对应PE分别为382/155/72倍。考虑到公司高端产品进展顺利,且因转型Fab-lite带来较多的折旧给盈利表现带来一定压力,我们看好公司转型Fab-lite后高端CIS产品国产替代的潜力,首次覆盖,给予公司"买入"评级。

   风险提示:下游需求不及预期,高端产品突破不及预期,市场竞争加剧。