均瑶健康(605388):成功整合润盈,发力益生菌第二曲线可期-2023年三季报点评

事件:公司发布2023年三季报,前三季度实现营业收入13.6亿元,同比增长104％,实现归母净利润8252万元,同比增长4.6％。其中2023Q3实现营业收入4.8亿元,同比增长94.7％,实现归母净利润3484万元,同比增长4％。

   新增益生菌、供应链业务,推动收入大幅增厚。前三季度乳酸菌饮品、益生菌食品、饮品供应链分别实现营业收入5.1亿元(-0.9％)、1.2亿元(+225％)、6.5亿元。1)味动力产品收入端以恢复为主,以专利菌株升级产品,并对产品包装相应焕新。此外,2023年3月起公司对部分味动力产品提价3％-6％,叠加奶粉原料价格下降,乳酸菌饮品的利润弹性将进一步显现。2)益生菌业务整合均瑶润盈,将在2023-2025年以恢复-快速增长-扩张为发展路径推动润盈的成长。3)整合泛缘供应链,可实现"原料-产品-渠道"一体化生态链模型。截至2023Q3末,泛缘供应链已组建14个业务部门,新增216家上游供应商,为公司销售赋能。

   业务变化引起盈利水平波动。1、前三季度整体毛利率24.7％,同比下降8.6pp。2、费用率方面,销售费用率10.7％,同比下降5.2pp;管理费用率6.5％,同比下降0.6pp;研发费用率1.2％,同比下降0.4pp;财务费用率-0.4％,同比增加1pp,主要由于利息收入减少。3、前三季度整体净利率6.5％,同比下降2.8pp,2023年由于合并均瑶润盈、泛缘供应链业务,公司盈利能力变动较大。随着味动力产品提价落地、益生菌新品起量,公司盈利能力将逐步回升。

   重组润盈生物,提升益生菌业务能力。2023年2月,公司完成对润盈生物的破产重组。均瑶润盈共研发生产50多种中国本土益生菌菌种,拥有4000余株自主知识产权的益生菌菌种资源库,业务规模及技术能力在国内领先。整合后双方可在菌株储备、生产技术、海外市场方面形成协同,将进一步提高均瑶健康在益生菌业务的竞争力。2023-2025年润盈收入规划分别为1.3亿元、2.7亿元、5.3亿元,净利润目标分别为0.3亿元、0.8亿元、1.8亿元。当前润盈持续满产,下半年新设备投入生产后,产能将达到原先的4倍;核心客户订单落地,匹配产能释放,高增长可期。

   盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为9136万元、1.5亿元、2.3亿元,EPS分别为0.21元、0.34元、0.54元,对应动态PE分别为60倍、38倍、24倍。考虑到均瑶健康整合润盈后利润将大幅增厚、益生菌第二成长曲线明确,给予公司2024年46倍PE,对应目标价15.64元,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示。原材料价格波动风险;产能释放不及预期风险;食品安全风险。