三全食品(002216):业绩平稳盈利改善,期待改革持续显效

2023Q3公司餐饮渠道受益于需求复苏＆公司积极应对增长较好,其中大B表现尤为突出;零售端受商超渠道拖累略有承压,费用收缩助力盈利能力提升。

   目前公司积极从产品＆渠道维度推进改革,成立五大事业部加之针对性产品创新,成效有望逐步显现,期待未来公司实现收入提速。

   2023Q1-3收入/净利润同增1.5％/5.0％。2023Q1-3公司实现收入54.1亿元、同比+1.5％,归母净利润5.5亿元、同比+5.0％,扣非净利润4.8亿元、同比+8.7％。

   其中2023Q3实现收入15.6亿元、同比+3.0％,归母净利润1.2亿元、同比+22.1％,扣非净利润1.0亿元、同比+20.9％。

   餐饮复苏良好＆零售受商超拖累,新品保持较好增速。分渠道看,2023Q1-3/Q3公司餐饮渠道实现收入10.1/3.8亿元、分别同增23％/27％,其中2023Q3餐饮端中小B渠道增长超20％、大B渠道增长超70％,增长较快主要系餐饮渠道需求恢复以及公司主动拓客户、开发新品所致。2023Q1-3/Q3零售及创新市场实现收入44/11.8亿元、分别同比-2.4％/-2.9％,增长承压主要受直营商超渠道拖累,2023Q3经销/直营商超/电商收入分别同比约+1％/-18％/+20％。分品类看,2023Q3传统米面产品收入约高单位数下滑,创新米面类产品收入同增约5％,调制食品收入同比增长约50％,虽然汤圆、水饺等传统产品收入增长承压,但公司开发的新品表现亮眼,油条、小笼包、蒸煎饺、烧麦、香芋地瓜丸等产品收入同比增速均超20％。

   收入结构变化使毛利率略有承压,费用投放持续优化,Q3盈利能力提升。2023Q1-3公司毛利率同比-1.8Pcts(Q3同比-0.7Pct),从产品维度看,Q3原材料价格下降利好毛利率,但毛利率较高的水饺类产品收入下滑对毛利率形成较大拖累;

   从渠道维度看,毛利率较低的餐饮渠道占比提升也拉低了整体毛利率。

   费用率方面,2023Q1-3销售费用率同比-1.9Pcts(Q3同比-2.9Pcts),主要系费用率较高的直营商超渠道占比下降、公司对直营商超渠道主动减量控费、同时公司对广告和营销人员费用投放更为精准;2023Q1-3管理费用率同比-0.2Pct(Q3同比持平),公司持续对人均工效和产出进行优化,保持费率稳定。

   此外2023Q1-3,公司其他收益减少3065万元(Q3减少377万元),主要系政府补贴延迟发放,投资净收益增加1316万元(Q3减少86万元)。综合导致2023Q1-3公司归母净利率同增0.3Pct至10.2％(Q3同增1.2Pcts至7.4％)。

   产品＆渠道改革持续推进,期待公司实现收入增长提速＆盈利改善。由于传统米面产品逐步进入成熟期及商超渠道持续承压,公司积极求变,主动从产品及渠道维度推进改革,产品方面,针对消费分层趋势,公司向上推出保质期较短、口感更好的生系列高端产品,2023Q3生系列产品增速超70％;向下推动传统产品价值链重塑、提升产品性价比,并推出低价格带产品以抢占中小企业份额。

   渠道方面,除将渠道细分为红标直营/红标经销/社会餐饮/新业态/电商五大事业部外,公司对直营商超等传统渠道实行减量控费,重点投入直播电商等新兴潜力渠道。在产品和渠道共同发力下,期待公司实现收入增长提速＆盈利能力提升。

   风险因素:消费景气度下行,公司直营商超渠道下滑,公司新品创新不及预期,公司新渠道拓展不及预期,原材料成本上行。

   投资建议:考虑到商超渠道压力持续,调整2023/2024年EPS预测至0.95/1.05元(原预测为0.98/1.08元),维持2025年EPS预测1.16元。参考可比公司安井食品、千味央厨现价对应2024年PE估值19、25倍(中信证券研究部预测)以及我们对公司净利润增速的预测,给予公司2024年18倍PE,对应目标价19元,维持"买入"评级。