东鹏控股(003012):效率提升趋势不变

公司发布财报:2023年前三季度收入约57亿元,同比增长13％,归属净利润约6.3亿元,同比增长225％,扣非净利润同比增长187％。2023Q3收入约21.0亿元,同比增长9％,归属净利润约2.4亿元,同比增长224％,扣非净利润约同比增长97％。

   事件评论3季度收入增长有所放缓。公司前三季度收入同比增长13％,其中Q1、Q2、Q3分别同比增长18％、15％、9％。9月以来商品房销售数据走弱及月末中秋假期的影响,使得行业需求同样走弱,因此公司在3季度收入增长小幅放缓,尤其零售端压力在3季度较大。

   从收入两年复合增速角度,今年每个季度收入均已接近2021年水平(此前最高年份),Q1、Q2、Q3两年复合增速分别为+0.5％、-0.2％、-0.2％,3季度仍延续这一趋势。

   盈利能力虽环比下降,但同比改善趋势不变。前三季度毛利率约32.4％,同比提升3.4个百分点,期间费用率约18.3％,同比下降6.3个百分点,其中销售、管理、研发、财务费用率同比-2.8、-3.3、+0.1、-0.3个百分点,最终归属净利率约11.0％,同比提升7.1个百分点。单3季度毛利率约32.9％,同比提升2.0个百分点,环比下降2.4个百分点;期间费用率约19.3％,同比下降5.9个百分点,其中销售、管理、研发、财务费用率同比为-2.4、-4.2、+1.0、-0.5个百分点,主要为公司持续精简费用叠加经营效率显著优化,但期间费用率环比上升4.4个百分点,或源于行业压力和季节性因素导致收入规模下降,摊薄效应有所减弱。最终,单3季度归属净利率约11.6％,同比提升7.7个百分点,环比下降3.8个百分点。虽然公司盈利能力虽有波动,但仍维持在较高水平,领先于同行企业。

   效率优化尚未结束。公司前3季度经营性现金净流入为14.5亿元,为历史最好水平,净现比为2.3,收现比为1.2。单3季度经营性现金净流入为5.1亿元,净现比为2.1,收现比为1.2,延续了上半年现金流改善的趋势。前3季度存货周转率从去年同期的1.9提升到今年的2.2,主要源于运营效率的提升,公司近年持续推进共享仓模式与数字化。共享仓模式可以有效减少生产端SKU,优化排产减少产线切换,这是制造成本下降的原因之一;同时增加终端门店SKU,增强销售终端的竞争力,使得提货效率和产品成交率提升。

   重视瓷砖行业的供应链革命。这个集中度提升较慢的行业,近两年发生重要变化:一是龙头企业收入达到一定体量后,生产端的规模效应体现,过去三年东鹏控股和蒙娜丽莎的外协比例从30-50％下降至10-20％;二是近几年数字化对瓷砖行业的供应链优化尤为显著,优化排产、共享仓模式、数字化运营等本质上均带来交易成本的下降。我们认为,瓷砖行业的供应链革命已来,收入达到一定体量且率先拥抱数字化信息化的龙头企业,将迈入效率提升的发展阶段,有望迎来收入和盈利的双重改善,和掉队的企业显著拉开差距。

   预计2023-2024年归属净利润为8.8、10.3亿元,对应估值为12、10倍,具有性价比。

   风险提示1、房地产行业回暖不及预期;

   2、原材料价格继续上涨。