一鸣食品(605179):改善明显,长远可期-公司深度报告

主要观点:

   23H1实现恢复性增长,未来以加盟模式为主

   公司于2020年上市,消费场景受损严重,2021以及2022年公司多项举措并行,实现营收同比增长分别为18.96％及5.02％,利润端过去3年受损严重。当前实现明显修复,23H1加盟商业务逐步拓展,实现营收同比增长8.68％,归母净利润0.22亿元,同比增长137.96％,实现恢复性增长。疫情期间公司努力探索直营模式,2021年直营门店净增加量为395家,2022年直营店开始调整到目前已基本结束,未来直营门店存量数会维持在当前这水平,23年后以加盟门店为主,23H1加盟门店净增加量为100家。23H1渠道占比分别为加盟(39.55％)、直营(27.15％)、经销(14.15％)、线上(2.7％)、直销(16.46％),门店占比为66.69％。

   核心市场及业务:深耕江浙沪,乳品及烘焙业务发展均衡

   1)深耕江浙沪市场:公司营收主要由华东区域贡献,23H1华东区域占比贡献超过97％,其中线上部分不足3％,22年基本与此趋势保持一致。21H1公司披露具体区域分布贡献,其中浙江收入占比为83.39％,江苏省收入占比为14.88％,福建省占比较少仅有0.36％,上海市贡献1.38％。2)乳品业务及烘焙业务发展均衡:乳品烘焙平分秋色,构建复合产品矩阵,22年乳制品收入占比为48.43％,烘焙食品占比为38.89％。

   开店:天花板有多大?

   我们通过测算,当温州市的覆盖密度系数努力突破1.5万人/家,浙江省其他城市努力向温州靠近,覆盖密度系数达到1.8万人/家时,浙江省门店数量有望不断突破到3741家。江苏省优势市场南京,努力向浙江区域密度靠近并达到1.8万人/家,江苏其他城市努力达到3万人/家,则江苏门店有望突破2200家,此时优势浙江及江苏市场门店数量有望突破5941家,整体开店天花板较高,突破空间较大。加盟分为预包装门店以及现烤门店2种模式,其中主售产品没有差别,均为乳制品、现制饮品、预制烘焙品、米制品。但从店铺面积来看,现烤门店基本是预包装门店的2倍,人员数量和综合毛利率也会高些,同时起投门槛也高于预包装门店。

   单店:开店模式如何选择+单店收入如何优化?

   1)开店模式如何选择:加盟分为预包装门店以及现烤门店2种模式,其中主售产品没有差别,均为乳制品、现制饮品、预制烘焙品、米制品。但从店铺面积来看,现烤门店基本是预包装门店的2倍,人员数量和综合毛利率也会高些,同时起投门槛也高于预包装门店。

   2)单店收入如何优化?a)客流量:聚焦家门口的营养早餐、聚焦于新鲜健康的产品组合等,从门店招牌、道具、设备、销售动线、堂食区、购物区等进行全面的升级;b)客单价:大单品优化推陈出新,产品组合业务等。

   投资建议

   结合以上,我们预计23-25年公司收入分别为26.31、31.21、36.67亿元,同比分别提升8.2％、18.6％、17.5％,归母净利润分别为0.48、1.13、1.95亿元,同比增长137％、135.7％、73.4％,23-25年EPS为0.12、0.28、0.49元/股,对应PE分别为95、40、23倍,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示

   1)开店不及预期或者开店政策调整;2)单店营收下滑严重或客流量显著降低;3)食品安全事件;4)宏观经济影响,整体消费需求大幅低于预期。