东华能源(002221):PDH景气度较差,氢能发展空间广阔

事件描述

   公司公布2023年三季度报告,2023年前三季度累计营业收入203.49亿元,同比减少7.54％;归母净利润1.17亿元,同比减少26.49％;经营活动产生的现金流量净额16.65亿元,同比增加371.17％。其中2023年第三季度营业收入61.36亿元,同比减少9.98％;归母净利润0.3亿元,同比增加140.31％。

   事件评论PDH景气度处于历史底部,公司氢气资源未来发展空间广阔。23Q3丙烷现货价CFR华东为624美元/吨,环比上涨15.7％,而产品丙烯价格为6661元/吨,环比仅上涨2.1％左右,PDH价差环比下滑显著。公司PDH产能及PP产能位居国内前列,未来茂名项目建成后将成为全球最大PP生产商。宁波基地:现有2套产能为60万吨/年的PDH装置、3套产能为40万吨/年的PP装置、1座8000m3/h能力的氢气充装站;张家港基地:现有1套产能为60万吨/年的PDH装置、1套产能为40万吨/年的PP装置、1座1000Kg/12h能力的加氢站;茂名基地:1套产能为60万吨/年的PDH装置、1套产能为40万吨/年的PP装置、1套产能为20万吨/年的合成氨装置以及配套设施,已全面转入试车阶段,各装置流程陆续打通,将逐步从单机运转过渡到联动试车。PDH副产氢能力达到7.5万吨/年,2023年上半年氢气实现销售约1.25万吨,收入约合1.69亿元,收入与去年同期相比增长1.8％,氢气销售增长有效缓解了PDH-PP价差收窄对业绩的承压。

   结合公司自产氢能,和中核集团深度合作,实现资源更高价值的利用。公司引进霍尼韦尔UOP公司Ecofining工艺技术,利用自产的氢能,将地沟油等废弃油生产为绿色可持续航空燃料,两套产能共100万吨的项目建成后每年将减少240万吨温室气体排放。公司同中核集团深度合作:(1)梯次利用高温蒸汽,全面保障蒸汽、电力、制冷乃至氢能清洁化供应;(2)联合成立氢能联盟,联合设立氢能研究院、中试装置,主攻绿氢制备环节中热化学制氢技术路线,并研发氢气的固态储存材料和装备;(3)为有效深化战略合作,双方将积极推动中核集团或其成员单位成为东华能源的战略投资者(占股比例5％-15％),委派董事参与东华能源董事会的管理。

   公司PDH项目立足园区,绿色化工铸就高壁垒。公司立足茂名绿色化工和氢能产业园,聚焦碳纤维、3D打印、氢能产业等,园区的港口、码头资源国内首屈一指,构筑公司成本护城河,从下游消费市场容量及进出口运输成本分析,茂名基地拥有显著的先天优势。

   茂名基地正在建设60万吨/年PDH、40万吨/年PP、20万吨/年合成氨及配套设施,已全面转入试车阶段。

   假设茂名一期60万吨PDH及配套装置陆续于2022年底-2023年投产,假设股本没有变化,预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.5亿元、3.8亿元和6.6亿元,对应2023年10月25日收盘价PE分别为110.2X、42.1X和24.3X,维持"买入"评级。

   风险提示1、丙烷价格长期处于高位导致PDH景气度较差;2、项目投产进度不及预期;3、终端需求增长不及预期。