北大荒(600598):薪酬体系调整影响短期业绩,长期发展稳健

1-3Q23/3Q23扣非归母净利同比+3.4％/-5.9％,符合我们预期公司公布1-3Q23业绩:1-3Q23收入同比+14.7％至39.8亿元,归母/扣非后归母净利分别同比+0.4％/+3.4％至12.9/13.0亿元;其中3Q23收入同比+9.8％至10.5亿元,归母/扣非后归母净利分别同比-6.6％/-5.9％至3.3/3.4亿元。扣非后业绩符合我们预期,我们认为3Q23业绩下滑主因公司去年年底调整薪酬体系,3Q23职工薪酬支出同比仍有增加。

   发展趋势土地发包主业和与农资业务增长态势延续。1)土地发包收入稳步增长,收入确认平稳推进。公司土地发包主业的租金主要采取提前预收、逐季确认的模式。公司本年土地承包租金同比有所提升,且3Q23预收款项与合同负债合计金额较1Q23下降78％,降幅同比扩大0.8ppt。我们认为体现公司预收租金的收入确认进展顺利,看好全年主业增长。2)农资业务延续高增态势。公司农资业务采取集中采购、统一供应的模式。3Q23公司存货(主要为农资)较1Q23下降11.5亿元,且下降金额同比+48％。我们认为体现了1-3Q23公司农资销售延续高增态势,预计全年该业务维持较快增长。

   职工薪酬调整继续拖累当季利润率,效率提升与理财收益带动费用率改善。1)毛利率:3Q23公司毛利率同比-6.6ppt至43.2％,我们认为主要系去年年底薪酬体系调整,3Q23计入成本的职工薪酬同比增加;且我们预计毛利率相对更低的农资销售业务占比提升,亦一定程度拉低整体毛利率水平。2)费用率:3Q23公司销售/管理(含研发)/财务费用率分别同比+0.4/-0.8/-1.4ppt,我们认为管理费用率改善体现公司经营效率提升,财务费用率下降则源于公司理财产品收益增加。综合影响下,公司盈利能力仍有所下滑,3Q23归母净利率同比-5.6ppt至31.8％。

   种植景气度支撑主业发展向好,平台化转型拓宽长期空间。1)短期看,我们预计2024年公司下游种植业景气度向好,一者在于当前黑龙江粳稻价格维持相对高位,二者本年以来农药、化肥等投入品价格高位回落。我们认为均利好公司土地租金稳步上调。2)长期看,公司近年来持续扩大农资农服统一供应和农产品统一营销,以服务促提价,我们认为有助于持续减轻主业土地租金上调的长期阻力;同时公司围绕超1,000万亩优质耕地资源,积极向现代化农业服务平台转型,我们认为亦有望借此打开长远成长空间。

   盈利预测与估值当前股价对应2023/24年20/18倍P/E。我们维持2023/24年归母净利预测11.3/12.2亿元不变,考虑行业估值中枢下移,下调目标价9.3％至16.5元,对应2023/24年26/24倍P/E,31％空间,维持跑赢行业评级。

   风险资产减值;自然灾害;未决诉讼(仲裁)案件;改革进度低于预期。