中顺洁柔(002511):存货金额大幅回落,生活用纸成本压力的缓解有望加速落地

公司2023H1经营情况:2023H1公司实现营业收入46.85亿元,同比增长7.27％;实现归母净利润0.84亿元,同比下滑62.88％;实现扣非后归母净利润0.74亿元,同比下滑66.59％。2023Q2公司实现营业收入26.25亿元,同比增长5.69％;实现归母净利润-0.05亿元,扣非后归母净利润-0.08亿元。

   公司利润率短期仍承压,我们认为主要系2022年进口浆价创历史新高,能源价格上涨,企业为了维持正常的生产经营往往储备一定的库存,尽管2023年上半年纸浆价格呈现下降趋势,但仍需要一定的库存消化时间,截至2023年6月底,公司库存金额已显著回落,较2022年末下降35.07％,主要系公司原材料减少所致,因此,我们判断,随着低价木浆逐步投入生产,后续公司成本压力有望减弱,利润率存在修复空间。

   生活用纸收入增长相对稳定,市场竞争激烈不改公司强竞争力。2023H1公司生活用纸业务实现收入46.24亿元,同比增长7.27％。在市场竞争加剧的背景下,公司主业仍实现稳健增长,我们认为主要得益于公司持续优化产品结构提升产品力,将高端、高毛利的非传统干巾定义为未来重点发展的战略品类,同时不断建立与完善营销网络。根据公司2023年半年报援引第三方机构CHNBRAND2022中国顾客生活用纸满意度排行显示,洁柔连续三年稳居第一。

   利润率短期承压。2023H1公司归母净利率为1.80％,同比下滑3.41pct,主要系毛利率承压,同期销售毛利率28.43％,同比下滑4.50pct。费用率方面,2023H1公司销售费用率、管理研发费用率、财务费用率分别达到20.00％、6.60％、-0.35％,分别同比-0.01pct、+0.07pct、-0.32pct。随着2023年上半年纸浆价格呈下降趋势,公司成本端压力缓解,未来公司有望通过高端、高毛利产品销售份额的持续增长,完善信息化和数字化建设,提升精细化管理水平,开源节流＆降本增效。

   盈利预测与评级:我们预计公司2023-2025年净利润分别为5.50、7.17、7.80亿元,同比增长57.1％、30.5％、8.8％,当前收盘价对应2023-2024年PE为25、19倍,公司作为护理领域龙头企业,参考可比公司给予公司2023年27～28倍PE估值,对应合理价值区间11.12～11.54元,对应2023年1.54～1.60倍PS,给予"优于大市"评级。

   风险提示:原材料价格波动,市场竞争加剧,下游客户订单不及预期。