博汇纸业(600966):Q2大幅回暖,H2修复可期-点评报告

公司23H1收入86.57亿元,同比-2.38％;归母净利-3.46亿元,同比-180.07％;扣非归母净利-4.53亿元,同比-204.09％;单23Q2收入44.96亿元,同比-4.93％、环比+8.03％;归母净利1.51亿元,同比-40.15％,扣非归母净利0.95亿元,同比-63.57％;Q2环比扭亏为盈,H2有望持续修复。

   Q2环比大幅修复,H2盈利改善可期23H1公司机制纸产量198.57万吨(同比+13％)、销量194.99万吨(同比+19％),下半年销量伴随消费旺季需求回暖有望不断恢复;23Q2白卡纸市场均价4486元(环比-12％、同比-30％)、7-8月白卡纸陆续发出涨价函部分传导落地,传统旺季来临纸价有望企稳止跌;成本端2023Q2针叶浆、阔叶浆市场均价为5603、4200元/吨(同比-23％、同比-34％),Q2部分低价浆入库、且木片、能源价格下行,成本环比有所改善,考虑运输及库存周期,预计H2超跌低价木浆入库,成本改善幅度扩大,综合H2旺季价格回暖、成本逐季优化,吨盈利剪刀差扩张可期。

   利润率、现金流环比明显改善,费用控制稳定(1)利润率:23Q2公司实现毛利率12.58％(同比-6.24pct,环比+17.18pct),实现归母净利率3.35％(同比-1.97pct,环比+15.30pct),利润端环比明显改善。(2)期间费用率:23Q2期间费用率为10.51％(同比+0.61pct,环比-0.45pct),综合费用控制较稳定。其中销售费用率为0.82％(同比+0.18pct,环比-0.32pct),管理与研发费用率为6.71％(同比-0.94ct,环比+0.27pct),财务费用率为2.98％(同比+1.37pct,环比-0.40pct)。(3)营运效率与现金流:23Q2公司应收账款及票据7.83亿元(同比-0.09亿元,环比+0.99亿元),应收账款周转天数16.97天(同比+2.42天,环比+0.38天),应付票据及账款合计61.51亿元(同比-11.04亿元,环比-7.39亿元);存货29.54亿元(同比-9.24亿元,环比-4.50亿元),环比下滑系高价浆及产成品库存有所消化。存货周转天数72.60天(同比-0.43天,环比-1.12天)。现金流方面,23Q2经营现金流净额为3.27亿元(同比-1.76亿元,环比+1.69亿元),现金流环比有所改善。

   白卡龙头格局持续优化,APP大股东赋能,成长路径清晰公司为白卡纸龙头,22年主要产能包括白卡纸215万吨,箱板纸100万吨,高档信息纸45万吨,预计23年新增20万吨纱管纸产能、45万吨文化纸产能完全释放。未来规划产能包括江苏基地80万吨特种纸板、100万吨高档包装纸等。大股东APP在新品开发和管理效率方面赋能显著,看好中长期公司龙头格局优化、盈利能力提升。

   投资建议公司为白卡纸行业龙头,下游需求复苏、纸价回暖,低价浆陆续入库,H2盈利持续改善。我们预计公司23-25年分别实现营收187.18/205.79/242.36亿元,同比+1.94％/+9.94％/+17.77％;对应归母净利润分别2.70/9.24/15.20亿元,同比+18.40％/+242.36％/+64.45％;对应PE分别为33X/10X/6X,维持"买入"评级。

   风险提示需求复苏低于预期,新增产能供给过多,产品价格涨幅不及预期。