岳阳林纸(600963):站在新一轮绽放起点,林业碳汇CCER蓄力待发

首次覆盖投资亮点首次覆盖岳阳林纸(600963)给予跑赢行业评级,目标价8.00元,基于P/E估值法,对应2023-24e为23x/18xP/E。理由如下:稳健进取的央企改革标的,站在新一轮绽放周期起点。岳阳林纸当前主业为文化纸及包装纸,同时立足"林浆纸"一体化,延伸化工、园林、林木开发等相关业务。岳纸母公司中国纸业是经国资委批准的唯一"林浆纸"为主业央企,中国纸业实控人为中国诚通,最终控制方为国务院国资委。近年诚通旗下央企深化资本市场改革,岳纸2020年公布股权激励计划,2023年5月陆续发布定增预案(拟定增25亿元,大股东中国纸业拟认购10-30％)、回购预案(拟回购5,000万-1亿元,回购后注销)。

   文化纸主业稳健前进,林浆纸一体化优势平滑周期。公司文化纸定位中高端学习教育订单,价格韧性及稳定性优于同行;

   同时公司精细化管控得当,以纸浆为例,公司超50％化机浆自供、剩余的化机浆通过中国纸业集中规模采购,在2022年行业吨成本同比上升30％+背景下,公司吨成本仅上浮16％。截至2022年末,公司拥有85万吨文化纸、15万吨包装纸产能,公司预计4Q24落地45万吨高端文化纸,且存在集团资源整合预期,十四五期间造纸产能存翻倍可能;中长期来看,我们看好公司以"浆纸"业务作为现金粮仓,充分发挥林浆纸一体化优势,平滑造纸周期波动、并提升吨净利中枢。

   CCER从0到1验证在即,市场重启后百亿空间绽放。CCER是碳中和框架下优异的碳配额(CEA)补充工具,该机制自2017年关闭、现仅可交易存量有限市场,在当前碳中和稳步推进、但配额紧缺预期下,我们看好CCER窗口近年重启,我们预估十四五末市场需求在200亿元+。截至2023年5月,公司具备200万亩自有林地、已签约3,472万亩林业碳汇及256万亩农田碳汇代运营项目(国内领先),同时拥有15亿元银行专项贷款支撑项目开发,我们看好CCER窗口重启后,岳纸凭借厚积薄发产业优势,借行业东风向上、快速放量碳汇打开成长空间。

   我们与市场的最大不同?公司估值相对同行存估值溢价,我们认为公司作为中高端文化纸龙头+CCER储备量龙头,估值合理且近期回调腾出布局机遇。

   潜在催化剂:CCER窗口重启;纸浆价格超预期下跌;文化纸需求向上。

   盈利预测与估值我们预计公司2023-24年EPS分别为0.35元、0.44元,CAGR为14％,当前股价对应2023-24eP/E为19x/15x;我们给予跑赢行业评级和目标价8元,目标价对应2023-24eP/E为23x/18x,隐含20％上行空间。

   风险终端需求不及预期;行业新增供给超预期;原材料价格超预期上升;林业碳汇可逆性风险;短期现金流压力。