九牧王(601566):男裤专家逆势启航,复刻国货蜕变之路-深度报告

男裤专家:34年成就行业领先地位

   专注于以男裤为核心的中高端商务休闲男装34年,自2000年起连续23年位居国内男裤市场占有率第一名。中国男裤标准参与制定者,男裤累计销售超一亿条,获得"全球销量领先的男裤专家"的市场地位认证。旗下拥有主品牌九牧王,以及定位时尚潮流的副品牌ZIOZIA、FUN。围绕"平台化、多品牌、全渠道"战略,打造三大服装平台,为不同消费者提供差异化产品。

   时代缩影:顶峰相见后的十年沉浮

   九牧王发展历程亦是我国服装零售行业的缩影。本土龙头服装品牌均经历2011年之后海外品牌及电商带来的冲击,都曾面临产品同质化、品牌形象与渠道老化的问题。部分本土品牌在走出危机后,通过差异化的战略改革,迎来了品牌发展的"第二春",塑造"年轻、国潮、差异、专业"的品牌形象,从而得以在海外品牌的夹击中实现突围。18年以来持续高涨的民族自信加速了国货崛起的进程。国货崛起将是较长时间内的大势所趋,继安踏、李宁、波司登后,预计将会有更多优质的国产服装品牌迎来二次成长。

   逆势启航:蜕变之路能否复刻?

   聚焦主品牌与男裤品类,巩固消费者认知。聚焦最擅长的男裤品类,在消费者心中植入"全球销量领先的男裤专家"的品牌认知。精工匠心,以质取胜,夯实男裤硬实力。国际时尚的设计+高品质功能性面料,为公司产品带来明显变化。民族品牌强势出圈,高频精准投放目标人群。更换中文品牌logo,多次登陆国际时装周,2020年与分众传媒达成亿元级战略合作,精准投放主流消费人群,通过体育营销、事件营销,搭乘主流社交渠道进行全方位的品牌推广。门店形象持续升级,拥抱年轻化新业态。推广年轻化、现代化全新门店形象--九牧王十代店,目前十代店已超850家(占比接近40％);逐步向购物中心、奥莱等年轻业态转型,购物中心店占比从2019年的8％提升至23％。

   财务对比:向好迹象已现,静待复苏

   九牧王男装市占率仅0.6％,疫情期间韧性最强。2022年九牧王/七匹狼/中国利郎/海澜之家的收入相比2019年,分别下滑8％/11％/16％/16％,九牧王战略转型对销售的支撑作用已有所显现。较高的直营占比使九牧王毛利率与销售费用率高于同行。由于直营占比较高,九牧王毛利率长期维持在56％-60％之间,领先于同行;由于对渠道建设及品牌宣传的投入激增,销售费用率于21-22年攀升至37％以上,仍处于改革的阵痛期。渠道结构导致资产周转差异。直营+线上占比高于同业,九牧王的存货周转天数在可比同行中处于较高水平。公司应收账款周转天数从2014年的31天稳步改善到2022年的22天,在可比同行中处于优秀水平。

   盈利预测及估值

   九牧王作为老牌男装品牌,战略变革决心较强,在产品、品牌、营销、渠道各方面都进行了优化调整,有望实现品牌重塑,重新焕发生机。预计公司2023-2025年实现营业收入30.4/34.8/39.5亿元,同比增长16％/14％/13％,实现归母净利润2.97/4.01/4.69亿元,同比分别扭亏为盈/+35％/+17％,截至5月10日65亿市值