天元宠物(301335):海外业务承压,国内食品带用品战略推进-2022年报点评

事项:天元宠物发布2022年年报:2022全年公司实现总营收18.87亿元,同比+1.75％;实现归母净利润1.29亿元,同比+19.75％;单Q4,公司实现总营收3.77亿元,同比-27.48％;实现归母净利润0.34亿元,同比+27.50％,营收受海外去库存影响降幅较大。

   评论:境外业务受去库存影响全年承压,境内业务快速增长。1)分地区来看,公司海外营收为11.87亿元,同比-10.14％,占比62.94％(yoy-8.32pct);国内营收为6.99亿元,同比+31.22％,占比37.06％(yoy+9.78pct),国内业务占比持续提升。2)分产品来看,猫爬架/宠物玩具/宠物窝垫/其他宠物用品/宠物食品业务营收分别为3.78/3.07/2.73/3.91/5.11亿元,同比分别-6.02％/-16.73％/-23.31％/+6.14％/+54.01％,占比分别为20.03％/16.28％/14.47％/20.72％/27.10％,各品类占比变动分别为(-1.66/-3.61/-4.73/+0.86/+9.19pct),其中宠物食品业务比例快速提高,渠道建设颇见成效

   宠物食品毛利率大幅提高助力综合毛利率改善,汇兑收益增厚公司利润。1)分地区来看,公司海外毛利率21.97％,同比+1.17pct;公司境内业务毛利率16.78％,同比+4.43pct,主要系2022年公司晋级渴望、爱肯拿一级分销商,宠物食品代理层级减少所致。2)分产品来看,猫爬架/宠物玩具/宠物窝垫/其他宠物用品/宠物食品毛利率分别为22.60％/23.53％/22.39％/18.83％/14.75％,同比分别+1.37/+1.12/+0.77/+1.02/+7.47pct。3)2022年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为7.21％/3.41％/1.00％/-0.94％,同比+1.01/+0.35/+0.03/-2.02pct,其中财务费用率大幅降低,主要受2022年人民币贬值影响,全年汇兑收益2975.15万元(去年同期-888.33万元),增厚公司全年利润

   食品带用品策略持续推进,投资并购协议助力打造国内领先全产业公司。公司22年国内宠物食品代理业务快速增长,23年继续引入比利玛格、普瑞纳等宠物食品知名品牌,宠物食品业务有望在23年继续保持高增,并进一步带动公司宠物用品国内销售业务。此外,公司于2023年4月21日同专业投资机构西藏富扬创业投资管理有限公司签订《投资并购合作协议》,西藏富扬曾成功为丸美股份、来伊份等多家上市公司提供资本战略和市值管理等全方位资本服务,能够协助公司打造自身核心竞争力,积极整合产业资源,增强公司全产业供应能力,有望逐步将公司打造成为国内领先的全产业上市公司

   投资建议:海外库存逐步消化,国内宠食业务高增。预计海外库存消化仍在进行,我们调整公司2023-2025年营业收入分别至22.65/27.62/33.97亿元,同比增速为20.04％/21.94％/22.98％;对应下调2023-2025年归母净利润分别到1.52/1.81/2.27亿元(原值为1.70/1.98/-亿元),同比增长18.64％/18.83％/25.39％。EPS分别为1.70/2.02/2.53元/股,当前股价对应PE分别为20、17、14倍。根据可比公司估值法,给予公司23年24XPE,目标价约为41元,同时参考现金流折现估值法,通过绝对估值得出的结论交叉验证,维持"推荐"评级

   风险提示:汇率波动风险,国际政治经济环境变化风险,生产模式依赖外协风险,品牌代理业务续约风险。