英科再生(688087):营收稳增,多方位扩展有望推动成长

营收同比+3.3％,PS/PET多维度扩张奠定增长基础公司2022年实现营收/归母净利20.56/2.31亿元,同比+3.3％/-3.8％,低于我们预期的28.27/3.28亿元。2022年公司营收在外部环境扰动下仍同比+3.3％,但归母净利受到原材料价格上涨等因素影响有所下滑。由于公司2022年成品框和PET营收较我们此前预期差异较大,且考虑公司2022年毛利率同比下降3.3个百分点至26.7％,我们下调公司2023-2024年归母净利至2.7/3.5亿元(原值:4.4/6.4亿元),引入2025年归母净利预测4.3亿元。根据可比公司Wind一致预期23EPE均值13.6x,考虑公司去年新增两大海外基地产能释放和海外消费复苏,给予公司18.5x23EPE,目标价37.48元,维持"增持"评级。

   分地区看境内增速高于境外,分产品看环保设备和线条营收增速较高分地区看,公司2022年境内收入同比增速5.9％,高于境外营收同比增速2.5％,但境外收入占比仍在75％左右。分产品看,2022年,公司环保设备/PS线条/PS粒子/成品框收入同比+45.5％/+13.6％/+3.97％/-8.3％至0.4/5.25/3.6/10.3亿元,主要系:1)回收设备销售量同比+15.1％至122台,且销售均价同比+26％至33.22万元/台;2)PS线条销售单价在销量仅同比+0.86％的情况下同比+12.7％至5.82元/米;3)成品框产品销量同比-8.6％,单价基本稳定。但受原材料价格上涨等影响,公司2022年毛利率同比下降3.3个百分点至26.7％。

   两大海外在建项目相继投产,产能释放有望推动业绩增长报告期内,1)公司在马来西亚"5万吨/年PET回收再生项目"中r-PET食品级再生粒子生产线成功投产,至此关于PET高质化再生利用三大产品系列:SSP(固相增粘)食品级粒子、r-PET片材及高端纤维级粒子已全部形成并可对外销售,2022年公司PET板块实现营收7961万元;2)公司在越南的"年产227万箱塑料装饰框及线材项目"一期也成功投产,自2022年6月投产以来公司致力加快产能释放和欧美大客户验厂进度,最后两个月产能利用率已爬坡至60％,实现营收2778万元。马来西亚PET项目及越南成品框产能陆续释放有望推动公司业绩增长。

   目标价37.48元,维持"增持"评级我们预计公司2023-2025年归母净利润2.7/3.5/4.3亿元,对应EPS2.03/2.61/3.19元,给予公司18.5x23EPE,目标价37.48元,维持"增持"评级。

   风险提示:境外销售收入占比较高的风险、原材料跨国供应的风险、塑料回收政策变动的风险、募投项目建设进度低于预期。