我乐家居(603326):零售主业稳步前行,工程业务调整

大宗业务调整拖累营收表现,22年营收略降3.4％公司发布22年年报,22年营收同减3.4％至16.66亿元,主要系公司主动调整业务结构,大宗业务同比收缩所致;22年归母净利同增186.8％至1.41亿元,符合此前业绩预告预期(1.26-1.50亿元),主要系21年同期计提大额信用减值损失所致,扣非后归母净利同增150.7％至0.98亿元。分季度看,22Q1/Q2/Q3/Q4单季营收分别同比+13.2％/-15.3％/-7.2％/+2.1％至3.19/3.93/4.61/4.94亿元,归母净利同比+15.7％/-34.2％/+8.3％/+117.7％至0.13/0.27/0.53/0.47亿元。我们预计公司23-25年EPS分别为0.59/0.70/0.79元,参考可比公司Wind一致预期23年17倍PE均值,给予公司23年17倍目标PE,对应目标价10.03元/股,维持"增持"评级。

   零售业务逆势增长,工程业务主动收缩,新品类延续放量分渠道看,零售端,22年外部环境反复扰动下,公司坚持优化渠道布局,升级终端门店形象,全年净增橱柜/全屋专卖店56/44家,同时持续扩大新零售投放规模,多维度赋能门店获客,22年经销/直营渠道收入分别同增8.26％/3.76％至11.67/3.28亿元;工程端,信用事件影响下公司主动对工程业务进行收缩,22年以控制风险和催收货款为工作重心,同时大力发展工程代理商业务,22年工程业务收入同减50.47％至1.62亿元。分品类看,公司持续推进多品类业务模式,新品类保持快速放量趋势,22年公司整体厨柜/全屋定制业务营收分别同比-27.92％/+15.51％至5.42/11.24亿元。

   销售毛利率同比提升3.3pct,零售扩张下销售费用率同比上行公司22年销售毛利率同增3.3pct至44.6％,我们判断主要系高毛利率的零售业务占比提升所致。22年期间费用率同比+1.4pct至33.5％,其中销售费用率同比+0.9pct至23.2％,主要系增加新零售引流投入增加所致;管理+研发费用率同比+0.6pct至9.8％,主要系职能部门薪资增加、溧水部分闲置厂房折旧增加所致;财务费用率同比-0.04pct至0.6％,主要系利息支出减少所致。综合影响下,22年公司销售净利率同增17.8pct至8.4％。

   聚焦结构调整,零售业务稳步发力,维持"增持"评级考虑到公司业务结构调整向零售,我们下调公司大宗业务收入预测,预计23-25年归母净利分别为1.87/2.20/2.48亿元(23-24年原值2.12/2.56亿元),对应EPS为0.59/0.70/0.79元,参考可比公司Wind一致预期23年17倍PE均值,给予公司23年17倍目标PE,对应目标价10.03元/股(前值8.64元/股),维持"增持"评级。

   风险提示:需求复苏不及预期,地产销售下行,渠道拓展不及预期。