万泰生物(603392):HPV疫苗持续高增,海外拓展打开空间-年度点评

事件:2023年3月20日,公司发布2022年报。2022年实现营业总收入111.85亿元,同比增长94.51％;归母净利润47.36亿元,同比增长134.28％;扣非归母净利润45.14亿元,同比增长132.03％。

   HPV疫苗快速增长,批签发高增。2022年疫苗业务和体外诊断业务分别贡献收入84.93亿元(+159％)、20.85亿元(+22％),2价HPV疫苗继续保持产销两旺叠加新冠原料和检测试剂需求受益疫情保持旺盛。分季度来看,22Q4实现收入25.35亿元,同比增长17.65％;实现归母净利润7.92亿元,同比下滑4.95％。22Q4全国多地疫情封控叠加12月全面放开终端接种受限,销售增速有所放缓。22年公司2价HPV共计签发288批次(2021全年签发163批次),保持高速增长。

   规模效应下净利率提升显著,研发投入持续加码。2022年公司毛利率为89.54％(+3.76pp),净利率为42.34％(+7.19pp)。2022年公司销售费用32.54亿元(+92.49％),疫苗推广服务费及销售人员薪酬增加所致;销售费用率29.09％(-0.31pp)。管理费用2.35亿元(+28.90％);管理费用率2.10％(-1.07pp)。财务费用率-0.55％(-0.64pp)。研发费用10.99亿元(+61.19％),占总营收的9.83％,主要是是疫苗研发人员薪酬及物料消耗增加所致。2022年公司存货8.69亿元、占资产比重5.36％(-3.06pp,)主要系非公开发行股票造成总资产增加所致。应收账款及票据39.48亿元、占收入比重35.29％(-4.15pp),预计主要是2价HPV疫苗销售回款增加带来。

   研发管线有序推进,9价HPV研发进度处于国内第一梯队。(1)9价HPV:处于统计分析和医学总结报告产出阶段;小年龄桥接临床试验完成入组工作,正在进行产业化放大生产研究。(2)水痘疫苗:冻干水痘减毒活疫苗获得III期临床试验研究报告,新型冻干水痘减毒活疫苗(VZV-7D)正在开展IIb期临床试验。(3)新冠疫苗:鼻喷流感病毒载体新冠肺炎疫苗22年12月获批上市,有望贡献新增量。(4)20价肺炎疫苗:2023年2月启动受试者招募工作盈利预测与投资建议:结合公司股权激励目标,我们预计2023-2025年公司营业收入分别为141.57、171.34和、199.03亿元(23-24年前值为138.53、166.52亿元),同比增长27％、21％、16％;归母净利润分别为57.71、71.80、83.37亿元(23-24年预测前值为56.84、68.63亿元),同比增长22％、24％、16％。作为在研产品管线靓丽、实现海外技术输出的龙头公司之一,未来3年受益于2价HPV疫苗持续上量,在研9价HPV疫苗进度领先,维持"买入"评级。

   风险提示:HPV疫苗竞争加剧及降价的风险,研发进度不及预期的风险,预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险,疫苗不良反应事件个案风险,政策及监管风险。