富春染织(605189):格局优化向头部集中,产能释放驱动成长-首次覆盖

色纱行业领军企业,稳扎稳打20年;行业监管趋严,印染行业格局有望持续优化。公司作为国内领先的色纱企业之一,专注色纱研发、生产和销售20年,形成了良好的市场口碑和品牌形象。收入端稳步增长,利润端弹性较大,2021年公司营收和净利润分别为21.75/2.33亿元,分别同比增长43.57％/105.39％;毛利率波动向上,叠加费用端的良好管控,公司盈利能力稳步提升。印染行业属于高污染高能耗行业,环保监管趋严,有望加快中小印染厂的出清,淘汰落后产能,向头部企业集中,行业格局有望持续优化。其中公司作为色纱行业领军企业,有望凭借成本优势和规模优势提高市场份额。

   仓储式生产和满缸生产,成本优势突出,环保治理能力强。公司以"仓储式生产为主,订单式生产为辅"的生产模式,提前备货保证随时采购随时拿货,满缸生产下具备成本优势,对下游客户形成深度绑定,目前公司仓储式生产模式的销售占比在95％以上,公司产能利用率维持在100％以上,产销比在97％以上。此外,公司在能源成本方面具备得天独厚的优势,用水以长江水为主,用蒸汽采用自建锅炉供应,用电通过国家电网。环保治理方面,具备完备的废水、废气处理系统,以及多项节能减排技术。

   关注产能释放带来业绩拐点,新品类客户拓展打开成长空间。现有产能处于饱和状态,新增产能在23年逐步释放,为公司的增长奠定坚实的基础。2018-2020年公司产能利用率均超过100％,产销率在100％左右。截至2021年底,公司现有产能为72000万吨,包括年产66000吨高端色纱和年产6000吨的丝光棉。在建产能包括芜湖年产3万吨的纤维染色项目(2021年5月18日公告)和荆州6万吨的生产基地项目(2021年12月8日公告)。其中芜湖年产3万吨的项目预计在2022年底完成建设,荆州6万吨的项目(共3个车间)中第一个车间预计于2023年3月投产,第二个车间预计于2023年6月底投产,根据我们的测算,公司在2023年的规划产能预计达到9.7万吨,公司实际产能利用率基本都在100％以上,预计实际产能会超过9.7万吨。随着产能的逐步扩张和爬坡,公司的色纱业务有望进一步扩大,为公司的增长奠定坚实的产能基础。公司积极拓展下游品类客户,由袜纱延展至服饰、毛巾等品类,为公司打开成长空间。

   盈利预测与投资建议:受产能投产节奏和原材料波动影响,公司22年处于产能和盈利能力的双重底部,23年产能增长正式踏入快车道,盈利能力中枢提升,公司是基本面明显拐点向上的标的,全年产能和订单的陆续落地将持续催化兑现。环保监管趋严使得行业存在一定进入门槛且中小企业加快出清有利于行业格局优化。公司深耕色纱行业20年,独特的仓储式生产模式下具备规模优势,此外成本控制能力强,能源成本优势突出,有望凭借成本优势和规模优势进一步提高市场份额。未来增长:(1)产能释放驱动成长,预计2023年产能释放带来收入端的增长;(2)下游品类客户拓展:公司在袜子品类方面占据市场领先地位,袜子属于日常消费品,具备一定必选属性,受宏观等因素干扰较小,公司受益行业稳步增长;此外,下游持续拓展至毛巾、毛衫和家纺等领域。我们预计2022-2024年公司净利润为1.88/2.64/3.25亿元,对应EPS为1.50/2.12/2.61元,当前股价对应PE分别为14.61/10.37/8.43倍,给予"买入"评级。

   风险提示:市场竞争加剧,产能释放不及预期,下游新品类客户拓展不顺等