青松股份(300132):估值压制因素改善,积极期待反转

无实控人问题有望解决,松节油业务拟置出,23年有望轻装上阵此前公司估值面／行业面／基本面皆受压制:1)19年12月起公司处于无实控人状态:松节油+化妆品双主业状态压制估值。2)化妆品行业景气度下行／新规减缓产品上新速度。3)化妆品订单降幅较大而产能利用率不足,各项成本增加。积极改变正在发生:管理层收购有望解决无实控人问题,出售松节油业务有望聚焦化妆品主业。行业面及基本面触底,商誉减值已计提完毕,报表向上修复空间大。考虑松节油业务置出,调整22-24年EPS为-0.32/0.36/0.42元(前值-0.32/0.38/0.51元),可比公司23年Wind-致盈利预测PE41倍,可比公司皆为品牌商,考虑代工环节产业链附加值相对低,给予23年25倍PE,目标价9.00元(前值6.64元),维持增持评级。

   估值面过往存在制约因素,已经出现重大改善19年12月起公司处于无实控人状态;松节油+化妆品双主业状态压制估值。

   22年10月12日公司公告拟向林世达定增发行,发行完成后,林世达先生及其一致行动人香港诺斯贝尔合计持股20.27％-24.04％,将成为上市公司控股股东、实际控制人,本次交易构成管理层收购,相关议案己获监事会审议通过,尚需提交股东大会审议。22年9月28日公司公告拟出售松节油深加工业务全部资产和负债,已确定受让方及转让价格(合计2.84亿元),股权转让事项已获股东大会审议通过(22年11月17日),并已收到首笔股权转让款1.28亿元,子公司之一青松化工已办理股权变更登记。

   21年以来行业面及公司基本面承压行业面:21年5月1日起,《化妆品功效宣称评价规范》及系列配套法规开始实行,自2022年1月1日起,新品进行注册／备案时需对功效宣称进行评价,强监管政策有利于抬高行业准入门槛／龙头提升份额,但因阶段性减缓品牌商产品上新速度,影响代工厂订单,带来短期阵痛。基本面:22H1诺斯贝尔(化妆品业务主体)营收9.57亿元/yoy-23.74％,净利润一1.03亿元/yoy-256.42％．主要因:1)外部扰动下订单降幅较大:2)湿巾出口订单大幅下滑;3)资产折旧及摊销等增长;4)原材料成本增加。松节油业务:22H1营收4.54亿元/yoy-30.80％．营业利润-7087.56万元/yoy-149.57％。

   至暗时刻已过,业绩修复可期行业面:产业链各环节正逐步适应化妆品新规,新规负面影响边际减弱;23年伴随消费回暖,化妆品行业景气度亦有望修复。基本面:22Q3公司营收7.26亿元/yoy-3.71％,归母净利-4.99亿元(其中资产减值损失-5.06亿元),截至22Q3化妆品业务商誉减值已经计提完毕(截至22Q3,剩余商誉0元)。

   风险提示:定增发行进展不顺;化妆品业务修复进度较慢,业绩难以释放。