闰土股份(002440):业绩低于预期,染料价格处于底部区间

1-3Q22业绩低于我们预期闰土股份公布1-3Q22业绩:收入48.66亿元(YoY+14.5％);归母净利润5.50亿元(YoY-17.7％),扣非后净利润3.89亿元(YoY-16.5％)。业绩低于我们预期。业绩下滑主要与原材料成本上涨,染料及中间体等业务毛利率下降、公司基础化工品价格下跌相关。对应3Q22实现营收14.46亿元(YoY-3.3％),实现归母净利润0.51亿元(YoY-81.1％),扣非后净利润0.50亿元(YoY-68.3％)。

   发展趋势下游印染需求较弱,期待下游复苏带动染料需求修复。根据国家统计局数据,2022年1-8月,印染行业规模以上企业印染布产量360.98亿米,同比降低8.34％,降幅较1-7月扩大1.51个百分点。我们认为疫情对国内染料需求带来负面影响,俄乌冲突对欧洲需求带来负面影响,欧美等国加息下压抑其需求,下游需求较弱,拖累染料需求。根据国家统计局数据显示,1-8月,全国限额以上服装鞋帽、针纺织品类商品零售额同比降低4.4％,较2021年同期回落29.2个百分点,但1-8月降幅较1-7月收窄1.2个百分点,我们认为可期待未来下游需求复苏,带动染料需求修复。

   染料价格处于底部。由于国内染料市场竞争加剧,染料价格仍处于底部,据百川盈孚,截止2022年10月28日,分散黑ECT300％江浙市场主流价格在20-22元/公斤,常规活性黑WNN150％江浙市场主流价格在21-22元/公斤。我们认为染料价格短期仍处于底部震荡。

   公司染料具有较强竞争力。公司染料产能约23万吨,其中分散染料产能11万吨,活性染料产能10万吨,公司染料产品市占率为国内第二。公司通过"后向一体化"策略,向上延伸产业链,目前已布局H酸、对位酯、还原物等关键中间体,形成了从热电、蒸汽、氯气、烧碱,到中间体、滤饼、染料等完善的产业链。我们认为公司实现全产业链布局,保障公司原材料供应,有利于降低成本,提升公司染料竞争力。

   盈利预测与估值由于染料价格处于底部,下游需求较弱,我们下调2022/2023年净利润26.6％/25.1％至6.64亿元/7.54亿元。当前股价对应2022/2023年12.7倍/11.2倍市盈率。维持跑赢行业评级,同时考虑业绩预期下调及染料下游有望逐步复苏,我们下调目标价9.4％至10.02元,对应17.4倍2022年市盈率和15.3倍2023年市盈率,较当前股价有36.9％的上行空间。

   风险染料需求恢复不及预期,染料/中间体产能大幅扩张,苏北基地不及预期。