海象新材(003011):PVC地板海外需求广阔,产能扩张加速成长-公司研究报告

国内领先的PVC地板生产出口商。海象新材主营PVC地板的研发、生产和销售,主要为欧美PVC地板品牌商、贸易商及建材零售商提供ODM产品,近年来自主品牌稳步建设。17-21年分别实现收入3.9/7.8/8.6/12.2/18.0亿元,CAGR达46.6％;分别实现归母净利润0.01/0.90/1.38/1.88/0.97亿元。22H1归母净利润达0.7亿元,同比上升41.4％。公司PVC地板生产技术成熟,核心技术人员稳定。截止21年底,研发人员数量152人,占比12.8％。

   PVC地板是以聚氯乙烯为主要原料,加入重钙粉、增塑剂、稳定剂等辅料,经压延或挤出工艺生产而成。相较其他地面装饰材料,PVC地板具有无毒环保、防水、防噪、耐磨等优良特性。根据OEC数据,2020年全球塑料装饰材料进口总额为96.4亿美元,同比提高6.6％。前五大进口国分别是美国、德国、加拿大、法国和英国,合计进口份额达61.8％。北美是最主要的PVC地板消费区,2020年渗透率达24.1％。我国近年来PVC地板出口额稳定增长,2021年出口额达68.3亿美元,同比增长19.9％。

   客户资源广泛,均为国际知名地板品牌商及销售商,合作开始时间早、客户集中度低。公司与BRANDYWINEINTERNATIONALHARDWOOD、WINDMOLLERGMBH、GLOBALGEMFLOORING等国际知名地板品牌商、销售商长期合作,其中与WINDMOLLERGMBH从2015年合作至今。公司对单一客户依赖度低,17-21年前五大客户销售额占比逐年下降,分别为65.5％/48.0％/40.5％/37.1％/34.5％。

   产能扩张加速出海,布局越南潜力可期。截至22年9月,国内产能约800柜/月,越南一厂、二厂已建成投产,设计产能总计约为650柜/月,越南三厂建设进度达52.6％。我们认为,越南产能布局利于降低美国加征关税的不利影响,疏解产能紧张问题。目前公司国内产能主要供给欧洲,越南子公司产能主要供给美国。

   投资建议:公司作为国内头部PVC地板ODM供应商,在研发设计、生产技术等方面创新实力突出,内部激励充分,自主品牌发展决心坚决。同时乘PVC地板海外需求高增之风,加大产能投放,规模化效应下市占率有望持续提升。预计22-23年净利润分别为2.1/2.8亿元,同比增速116％/32％,给予22年15-16倍PE估值,对应合理价值区间为30.6-32.6元/股,首次覆盖给予"优于大市"评级。

   风险提示:产能扩张不及预期,原材料、汇率、海运费价格大幅波动,国际贸易风险,PVC地板渗透率提升不及预期