垒知集团(002398):建设综合技术服务商,有望进军新能源打造新增长极-首次覆盖报告

外加剂+检测业务双轮驱动,新能源业务有望打开成长空间公司是我国首家整体上市的建筑科研机构,外加剂+检测业务双轮驱动,同时拟进军光伏产业,打造新的增长极:1)外加剂业务:受益于需求平稳+原材料成本下降带来的盈利弹性,公司优势在于全国化布局更贴近下游客户,拟继续扩张产能提升市占率;技术服务业务:"跨区域、跨领域"发展支撑业绩稳步增长,有效平滑地产周期波动。2)公司与云南新华、禾迈股份签署合作协议,凭借多年从事绿色建筑、建筑节能解决方案的科技研发及成果转化,有望逐步实现向光伏领域的渗透。我们统计全国31个省十四五期间光伏规划新增装机容量可达514GW,22-25年分布式光伏投资规模近8000亿,行业处于高速增长阶段,公司在新能源领域的发展值得期待。

   外加剂市占率持续提升,检测业务"跨区域、跨领域"稳步发展减水剂行业集中度在持续提升,CR3由15年的9.2％提升到21年的18.7％,其中垒知提升4.0pct达7.3％,稳定在行业前二,22年上半年合成产能达128.9万吨。公司22年发行3.96亿可转债,用于新一轮产能建设,包含30万吨聚羧酸减水剂母液,有望支撑未来市占率继续提升。我们认为下半年行业需求有望环比好转,同时受益于原材料环氧乙烷价格走低,H2减水剂利润弹性较大;公司检测业务实行"跨区域、跨领域"发展战略,在传统建工检测业务稳定发展的同时,电子电气等新领域业务也实现效益化。检测业务受地产影响更小,且毛利率更高,随着内生+外延稳步扩张,中长期增长空间仍大,检测业务有望成为推动公司业绩增长的另一重要引擎。

   携手云南新华与禾迈股份,进军光伏市场,有望打开新的成长空间公司先后与云南新华水利水电投资公司及杭州禾迈股份签署合作协议,拟与前者成立合资公司从事光伏项目开发、建设及运营工作,初步规模1GW,业总额40亿元,与禾迈股份主要就逆变器等先进设备应用与推广等方面展开合作。借助云南新华在光伏EPC方面丰富的渠道及资源优势,以及禾迈股份在逆变器等设备方面的技术优势,公司有望快速打开光伏新能源市场。根据中国光伏行业协会的预测,22-25年光伏新增装机容量合计可达330-395GW,按照分布式占比50％以上来计算,对应分布式光伏投资或接近8000亿元,而其中光伏组件、逆变器等设备占比达55％。公司从光伏EPC做起,未来有望逐步往上游设备方向延伸,有望打开新的成长空间。

   首次覆盖给予"买入"评级暂不考虑新能源业务利润贡献,预计22-24年归母净利润3.36/4.07/4.87亿元,对应增速23.5％/21.3％/19.6％。参考可比公司估值,给予公司22年18倍目标PE,对应目标价8.46元,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:产能投放不及预期、需求下滑、原材料价格大幅上涨、新能源业务拓展进度低于预期、公司流通市值较小等