上海贝岭(600171):模拟、功率双驱动,加速向工控、汽车端转型-深度研究

上海贝岭是我国集成电路行业第一家上市公司,模拟、功率双驱动,加速业务向工控、汽车端转型。(1)公司IC业务布局在功率链(电源管理、功率器件业务)和信号链(数据转换器、电力专用芯片、物联网前端、非挥发存储器、标准信号产品业务)2大类、7个细分产品领域,下游应用市场广阔。(2)公司实控人中国电子(CEC)为世界五百强,第一大股东华大半导体为国内前十的IC设计企业,21年变更管理层,现任管理层具备丰富半导体行业工程、管理经验。(3)公司2021年投入研发1.77亿元,yoy达52.6％,通过高研发投入,加快IC产品向工控、汽车电子应用领域的转型升级。

   横跨信号链、功率链双赛道,国产替代是主旋律。(1)电源管理:21年占模拟芯片59％,预测2025年国内市场规模将达160.3亿美元。产业转移大背景下,国产化率加速上升。

   (2)功率器件:1)MOSFET:22年全球/中国市场将分别为102/39亿美元;2)IGBT:22年全球/中国市场分别为80.8/32.3亿美元,当前工控为最大下游,新能源需求爆发打开增量空间。(3)ADC:22年全球/中国市场将分别为55.7/20.1亿美元,外企垄断高端市场,上海贝岭是国内高速高精度ADC的领导者。(4)智能电表IC:已实现国产化,增量看下一代智能物联表、SoC与出口。(5)EEPROM:消费级电子EEPROM国产主导,汽车、工业级由海外主导。小赛道存储IC,预测2023年全球市场规模为9.05亿美元。

   内延外生,积塔加持,加速进击工业、汽车端。(1)产品结构优化,泛工业与汽车领域进展迅速:21年公司IC产品约14.2亿元销售额中,一半以上属泛工业类市场,且汽车电子领域多产品已完成车规认证并进入量产阶段,销售高速增长。(2)高端MOSFET、IGBT产业化,功率器件放量弹性大:目前公司已掌握屏蔽栅MOSFET、超级结MOSFET、IGBT等器件技术,受益于下游新能源汽车、储能火热,高端功率器件放量有望打开业绩成长空间。(3)收购矽塔电子丰富电源管理IC品类:公司于今年3月出资3.6亿元全资收购马达驱动及系统控制IC优质标的矽塔科技,矽塔与公司电源管理IC板块将形成协同。(4)兄弟公司积塔助力汽车电子业务腾飞:公司和积塔半导体同属于华大半导体集团,业务可协同,上下游资产流转顺畅。积塔半导体在汽车电子IC晶圆制造优势明显,可赋能公司车规级IC业务。

   盈利预测与估值:给予公司23年35xPE估值,首次覆盖给予"增持"评级。我们预测22-24年公司归母净利润分别为5.34、6.28、8.57亿元,当前股价对应23年25xPE。考虑到公司模拟链+功率链双重驱动业绩成长,且加速业务向工控、汽车端转型,成长空间及业绩确定性兼具。参考可比公司估值(按当前股价测算,可比公司23年PE均值为41x),考虑到公司目前相对偏低的毛利率水平,我们保守给予公司23年35xPE估值,对应目标市值219.6亿元,对应目标价30.84元,对应当日收盘价上涨空间为38.7％,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:主要原材料供应紧缺及价格波动风险,业务转型的战略性风险