黔源电力(002039):水光互补,兼具弹性与成长性-公司首次覆盖报告

水为主,持续提供现金流:公司主营业务集中于水电,即贵州境内"两江一河"流域水电资源梯级开发,其中北盘江是核心。各个流域电站的出力波动性较大,超过20％的变化幅度并不罕见。在2015年马马崖、善泥坡投产后,公司即步入了"印钞机"阶段。

   光为辅,创造第二成长曲线:公司紧跟"双碳"政策,2020年进入光伏开发,并初步建成国内第一个流域梯级水光互补可再生能源基地。充沛的现金流支持公司每年0.88-1.50GW的光伏项目开发能力,目前已签约光伏资源装机合计5.30GW,有望打造出第二个增长点。

   资产整合提速,下一个会否是水电:2022年是国企改革三年行动的收官之年,国资委要求央企推动上市平台布局优化和功能发挥。控股股东华电集团已经完成了体内新能源资产的整合,并开始整合煤炭资产。如果下一步轮到水电,除单独IPO之外,资产注入的可选平台就是公司。乌江、金中、金上等大型水电资产对于证券化、融资渠道的需求,或将为公司带来新的机遇。

   投资建议:公司水电出力的波动性带来了业绩的弹性,丰厚的现金流为新能源转型提供充足的资金支持,赋予其成长属性;政策推动央企上市平台资源优化整合,带来发展新机遇。预计公司22/23/24年EPS分别为1.69/1.92/2.10元(未考虑资本公积转增股本),对应2022年6月15日收盘价PE分别12.2/10.8/9.9倍。给予公司2022年15.0倍PE,目标价25.35元,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:1)自然条件变化;2)电量消纳不足;3)补贴发放延迟;4)设备价格上涨。