东瑞股份(001201):大湾区优质生猪供应商-深度研究

现金优势明显,公司有望加速扩张、充分把握猪价反转后的景气上行期。供港业务具备区位优势,头均盈利有望持续优于行业。首次覆盖给予"强烈推荐-A"评级。

   主营生猪养殖,供港活猪最大供应商。2021年公司生猪出栏量为36.8万头、其中供港活大猪19.97万头,占内地供港比例约26％,是内地供港活大猪的最大供应商。公司旗下猪场均位于广东省河源市内。

   能繁母猪加速去化,猪价反转可期。目前猪价处在新周期启动前夕,从母猪产能、猪价绝对值、养殖盈利和猪饲料销量四个维度来看,22H2猪价反转可期。考虑到母猪价格仍在底部、行业现金流受损严重,我们判断母猪产能去化仍未见底,周期弹性可期。

   现金充沛+区位优势,保质扩量可期。目前公司是上市猪企中少有的负债率低、账面现金充足的猪企,规模扩张有望提速。结合公司的猪舍、母猪、人员及资金状况,我们预计公司2022/23/24年出栏量有望达60/120/180万头。受益于香港猪价更高且实行优质优价、公司自产供港比例持续提升及非瘟防控得当,公司的养殖盈利中枢远超行业,2021年其养殖业务毛利率高达41％。考虑到内地供港市场复已在复苏,而公司的地理优势和历史高完成度有望带动其供港市占率持续提升,预计公司的供港猪销售占比有望维持50％的高位、从而支撑其头均盈利水平持续优于行业。中长期来看,大湾区仍在经济腾飞期,广东等地的猪价优势有望扩大,内销盈利水平或可向供港看齐。

   完善产业链布局,建设100万头屠宰产能。公司100万头屠宰产能即将于下半年投产,在"运猪"向"运肉"转变的政策背景下,品牌与区位优势将助力公司开展屠宰业务。

   首次覆盖给予"强烈推荐-A"投资评级。现金优势明显,公司有望加速扩张、充分把握猪价反转后的景气上行期。同时,公司的生猪供港业务具备区位优势,头均盈利有望维持优于行业的水平。预计2022/23/24年分别实现归母净利润0.7亿元/8.86亿元/6.42亿元。考虑到前两轮周期顶点年份时龙头猪企的PE估值通常在11倍-20倍,对公司2023年的盈利给以11XPE估值,目标价55.18元,相比于目前股价仍有50％的空间,首次覆盖给予"强烈推荐-A"评级。

   风险提示:猪价表现不及预期、供港政策或公司供港配额发生变化、公司规模扩张进度不及预期、等。