永冠新材(603681):压力期逐渐过去,收入持续攀升-年报点评

21年归母净利同比增长28.5％,上调至"买入"评级

   永冠新材于4月28日发布21年年报及22年一季报,21全年实现营收38.4亿元,同比增59％,实现归母净利2.26亿元,同比增29％,业绩低于我们2.48亿元的预测,按1.91亿股的最新股本计,对应EPS为1.20元,公司拟每10股派现2.0元。其中21Q4/22Q1分别实现营收11.9/10.7亿元,同比增76％/51％,实现归母净利0.31/0.68亿元(扣非后0.29/0.44亿元),同比变动-16％/+12％(扣非后+162％/+5.8％)。考虑到疫情及高油价下的经营压力,我们下调公司22-23年EPS预测分别为1.74/2.40元(原值1.82/2.74元),给予24年3.05元EPS的预测,结合可比公司估值水平(Wind一致预期22年平均16倍PE),给予公司22年16倍PE,对应目标价27.84元(原值43.68元),上调至"买入"评级。

   21年膜基、纸基胶带快速放量带动收入增长,成本高压致毛利率萎缩公司在21年实现布基/纸基/膜基胶带销量1.4/7.0/25.9亿平米,同比增3.2％/51％/33％,销售均价分别为3.94/1.44/0.74元/平米,同比涨7.4％/7.3％/34％,带动三块业务收入分别增长11％/62％/78％至5.5/10.1/19.2亿元,但受到粒子/丁酯/硅橡胶/SIS橡胶/PVC/纸浆粉等原材料价格及能源成本的上升影响,叠加高价运费导致的出口价格压力,布基/纸基胶带毛利率同比降7.4/2.8pct至23.0％/12.5％,依托21Q1投产的BOPP拉膜线,膜基胶带毛利率同比升3.9pct至10.6％,公司全年综合毛利率为13.0％,同比降1.4pct。公司总期间费用率同比降1.4pct至7.0％。

   22Q1疫情影响发货,盈利能力逐渐修复

   22年一季度,尽管华东地区受疫情影响物流迟滞,叠加需求弱化,但公司布基/纸基/膜基胶带仍实现0.3/1.7/7.9亿平米销量,同比增9％/22％/69％,销售均价分别为4.0/1.5/0.7元/平米,同比变动-4％/+5％/+3％,带动销售收入分别同比增5％/28％/76％至1.3/2.5/5.6亿元,原材料树脂/OPP膜粒子/丁酯/纸浆/SIS橡胶/PVC粉分别环比降价4％/8％/10％/4％/8％/18％,产品售价环比亦分别变动+10％/+1％/-10％,布基价格上升更受益于海运费的回落。公司综合毛利率同比降1.1pct至12.1％,但环比显著改善1.5pct。

   疫情、原材料、海运费三重压力渐释,一体化完善持续提升毛利率

   我们认为,伴随疫情影响负面效应基本释放,原材料价格边际走弱及海运费下降,压制公司利润率的因素逐渐缓解。22Q1末公司固定资产11.1亿元,在建工程仍有8.2亿元,伴随山东、江西新增的3条BOPP拉膜线在年内陆续投产,公司膜基胶带毛利率有望持续改善,据百川盈孚,4月28日BOPP拉膜平均毛利尽管较21Q4回落,但仍有1575元/吨。

   风险提示:国际原油价格波动风险,国内经济恢复进度低于预期风险。