大悦城(000031):扭亏为盈符合预期,持续关注后期价值释放

4月11日,公司公告2021年营业收入426.1亿元(+10.8％),归母净利1.1亿元(去年亏损3.9亿),扣非后归母净利4117万元(去年亏损5.0亿元),综合毛利率27.4％(-4.0pct)。

   事件评论虽扭亏为盈,毛利率、投资收益下滑及税费比例、资产减值增加拖累业绩表现。2021年公司营收426.1亿元(+10.8％),其中住宅开发、投资物业分别占比83.6％、11.8％。业绩虽扭亏为盈,但归母净利率仅0.25％,盈利较弱主因毛利率同降4.0pct至27.4％,投资亏损14.4亿(2020亏损12.2亿),计提资产减值19.8亿(去年同期7.2亿),期间费率、所得税率分别同增1.2pct、9.7pct至10.3％、73.7％,盈利能力下滑、税费比例及减值增加导致公司净利润同比下降31.6％至7.7亿元,而归母净利同比能实现扭亏为盈主因少数股东损益占比降至86％(2020年为134％)。

   2022年力争销售额达800亿元,轻资产商业项目拓展量不低于7个。2021年公司销售额727亿(+4.8％),或与疫情及市场下行导致销售放缓有关,未能达成千亿销售目标,销售面积(-8.0％),销售均价(+13.9％)。2021年新获取16块地,拿地金额316亿(+51.1％),拿地面积327万方(-28.4％),楼面价9664元/平(+111.1％),平均拿地溢价率16％,长三角、成渝、京津冀分别占比39％、23％、9％。建面及金额口径的拿地强度为114％(-32.5pct)、43％(+13.3pct),虽下半年拿地强度放缓,但全年看投资仍较积极。截至2021年末土储可售货值2230亿元,可售周期约3.1年,公司力争2022年实现销售额800亿元(+10.0％),充裕的土储或能有效保障销售规模增长。2021年公司新开业4个商业项目,新获取6个商业项目(1重+5轻),截至2021年末累计开业18个购物中心(含轻资产,15大悦城+3春风里),商业面积272.8万方。截至2021年末储备购物中心及其他非标商业项目20个,储备商业面积178.8万方,保障后期商业开业规模。

   2021年商业运营持续改善,开业项目平均出租率94.3％(+0.4pct),19个商业项目(18购物中心+1祥云小镇)销售额259.9亿元(+40％)。公司发力推进轻资产拓展项目落地,2021年落地7个轻资产项目(5个已签署合作协议+2个待签约),截至2021年底已开业轻资产项目4个,已签约待开业轻资产项目6个,计划2022年继续外拓7个。

   融资成本下行,三道红线维持"黄档"水平。2021年末公司有息负债718.0亿元(+1.4％),平均融资成本降至4.91％(-0.2pct),处于行业较低水平。现金短债比1.44,净负债率90.1％;扣除预收账款后的资产负债率70.3％,三道红线维持"黄档"水平。

   投资建议:扭亏为盈符合预期,持续关注后期价值释放。公司业绩扭亏为盈符合预期,前期高价地对毛利率、投资收益、资产减值的影响被逐渐消化,随着后期持有物业平稳成长、双平台模式下所拿优质地块进入结算,公司业绩有望持续平稳修复。预测2022-2024年归母净利5.1/7.9/10.1亿,2022-2024年业绩增速372％、55％、28％,对应P/E为37/24/19X,给予"增持"评级。

   风险提示1、行业政策宽松节奏不及预期;

   2、前期高价地消化进度不及预期。